??导读

??核心一二线和内生型三四线短期回调后仍存结构性机会。

??◎  研究员 / 杨科伟、俞倩倩、姚郑康

??2022年行业进入深度调整期，从前10月行业成交规模来看，创2015年以来同期新低，房价负增长，持平2020年。分能级来看，各能级成交量均出现显著下挫，房价仅一线高位持增，二三线基本持平去年，同比涨幅显著收窄，城市分化持续加剧。

??01

??引子：2022年新房销售规模显著下挫
房价转跌持平2020年
（本节有删减）

??（一）全国商品房成交面积创2015年以来新低，房价首次负增长（本节有删减）

??从国家统计局数据来看，2022年全国商品房销售规模已降至2015年以来新低，销售均价跌破万元进入同比负增长区间。

??（二）一线成交量同比降23%，二三线房价上涨“戛然而止”持平去年（本节有删减）

??CRIC监测的百城商品住宅成交量价变动情况来看，各能级新房市场均出现了量缩价跌的现状，二三线城市下行尤为突出。

??成交规模方面，一线规模收窄23%，二三线规模同比下降超四成。2022年前10月，百城商品住宅成交面积累计不足2亿平方米，不及2018年-2021年过去四年年成交规模一半，同比下降42%。其中一线和二线分别下降23%和43%，由2021年全年同比上涨16%和11%，骤降至负增长区间。三四线城市2021年已有下行势头，全年商品住宅成交面积同比下降5%，至2022年前10月扩大至44%。

??成交均价方面，二线涨幅放缓、三四线同比下降。2022年前10月，二线城市商品住宅成交均价同比上涨3%，较2021年全年同比上涨13%涨幅收窄10pcts。三四线城市前10月则同比下降2%，超过七成城市出现超过“限跌令”范围的降价营销。值得注意的是，一线房价“明涨暗跌”。2022年前10月一线城市商品住宅成交均价同比上涨14%，涨幅不收反扩。

??02

??分类：沪京蓉量稳价增热度延续
弱二线、内陆三四线量价双跌
（本节有删减）

??房地产行业进入深度调整期，商品房成交规模创2015年新低，房价由增转降。而聚焦到单个城市，分化行情也在持续。为了更好的分析各城市短期市场变化，我们从全国百城中选取核心60城，依据量价变动情况大体可分为以下几类：

??一是短期热度较高的量稳价升型城市，以北京、上海、成都、昆山、汕头为典型代表，成交量基本与2020持平，房价保持上涨。这类城市短期市场热度依旧较高，逆市飘红，抗风险能力较高。

??二是加速回调，量价双跌类城市，以厦门、昆明、沈阳、贵阳、温州、漳州、镇江、清远、肇庆、岳阳为典型代表，这类城市典型特征为目前房价显著回调回到3-5年前，成交量稳步下滑，市场尚属筑底阶段，没有明显起色。

??三是量跌价稳类城市，这类城市达到了45个，占总量的75%，这类城市情况最为复杂，一方面房价尚属于阶段性高位，并无明显下挫，证明居民购买力犹存，另一方面成交量稳步回调，或因“情绪错杀”、或因需求透支，实则值得引起我们的高度关注。

??（一）量稳价增型：京沪蓉等短期热度较高，2023年预期“强者很强”（略）

??（二）量价齐跌型：沈阳、温州等“高光”已过，明年大概率低位筑底（略）

??03

??聚焦：量跌价稳类城市短期机会犹存
深宁杭仍处规模上升期
（本节有删减）

??（一）上行期：深圳、杭州、广州、南京等2021年仍为成交大年（本节有删减）

??第一类城市波动特点为近5年来整体走势仍处于上行期，按照上行形态不同又可具体划分为波动上行、U型爬升和类U型爬升。

??1、深圳、兰州、徐州稳步爬升，2021年成交规模尚属近年来高点

??深圳、兰州、徐州按周期规律来看，整体还处于波动上行期，剔除2022年显著回落的影响，自2016年以来成交规模可谓“节节攀升”，市场厚积薄发，2020-2021年基本都迎来阶段性高点：

??深圳作为东南沿海经济发达的核心一线城市，无论是人口吸附力还是居民收入都属于前列，因而属于典型的供给主导型市场。

??徐州成交的冲高一方面得益于人口基数较大，需求相对旺盛，尤其是外出务工人员返乡置业对成交也存在一定助力；另一方面地价节节攀升也会带来居民对房价看涨预期，刺激需求集中入市。

??兰州属于内生型市场，2020年成交规模的攀升基本也算是“强弩之末”，年中房企便开始打折降价，最低折扣力度达到9折，多数项目采取分销渠道，佣金点数在1.5%-5.5%不等，渠道成交占比可达30%-40%。

??2、杭州、太仓、珠海、盐城U型走势，需求积累3-5年集中释放

??杭州、太仓、珠海、盐城则走出了U型年度成交走势，2016年需求集中爆发之后大幅回落，而后低谷期持稳3-5年之后，在2020年-2021年再度冲高。

??其中太仓和珠海投资属性较为显著，太仓主要因毗邻上海，上海刚需客户外溢置业占比较多，珠海则因粤港澳大湾区政策规划和港珠澳大桥建设吸引了全国各地投资者竞相买房，因而这两城行情极易受到规划利好、调控政策等影响。

??杭州2021年成交集中爆发也与限制性政策下一二手倒挂套利空间显著，短期内吸引了大批寻求资产增值保值同时兼顾自住需求的购房者入市。

??盐城2020年迎来了成交高点，主要得益于棚改货币化安置、“地王”频现、政策宽松等多因素驱动，而后续增长性明显不足，2021年便迎来了显著下挫，2022年更是降至历史低点。

??3、广宁济等类U型波动，2016年放量后，2021年迎来成交次高峰（略）

??（二）平稳期：武汉、苏州、长沙、重庆等内生型二线年成交规模持稳（本节有删减）

??上文聚焦处于上行期的部分城市情况，更多城市实则在近5年来成交规模变化处于平稳波动期，大体也可分为两类，一类处于2016-2017年“高光”过后低位波动；另一类为近5年成交规模相对固定，以内生型需求为主，并无显著的大涨大跌行情。

??1、汉佛苏等2016-2017年“高光”后显著回调，近3年低位持稳

??还有一类城市的典型特征为2016年集中放量之后稳步下调，当前年成交已然趋稳的城市，大体可以分为以下几类：一是直辖市和省会二线城市，诸如青岛、武汉、天津、苏州、长沙、郑州、宁波、福州、海口等，以内陆弱二线城市居多，武汉、郑州因人口基数较大，对于省内虹吸效应尚可，主要受限于居民收入与房价并不匹配，这也是多数城市的通病。

??二是还有部分都市圈强三线城市也存在这样的特征，譬如佛山、无锡、东莞、洛阳、廊坊和泰州，这类城市经济基础不弱，人口需求有支撑，虽然整体成交高位回落，但近几年来年成交规模基本呈现持稳状态，并无显著的大涨大跌行情。

??2、重庆、合肥、长春等2016年至今成交规模恒定，并无较大波动（略）

??（三）下行期：西安、南宁等2016-2018年成交“高光”之后稳步回落（本节有删减）

??最后还有少部分城市当前已然处于下行周期，一类城市早在2019年之后成交便开始节节回落，2020年疫情之后也无显著的放量行情，还有部分城市调整期更早，呈现出先涨后跌的走势。

??1、西安、南宁、惠州、淮安等2016-2018年高位持稳后波动下行

??还有一类城市成交规模走势基本上呈现出2016-2018年持稳之后波动下行行情，楼市早已在2019年便进入波动下行期，典型代表为西安、南宁、惠州、淮安。

??西安主要因市区供应稀缺，整体成交重点开始向泛高新区、浐灞、西咸新区等外围转移，南宁、惠州则是经历了前期需求集中释放之后，后继乏力，加之本地待开发地块量和潜在供应依旧较大，短期还是难以走出成交低迷行情。

??2、烟台、泉州、大连、中山先增后降，2018年后成交节节回落（略）

??04

??增长空间：内生型城市抗跌能力更强
核心一二线购买力有待积累
（本节有删减）

??（一）人均购房面积：惠州、太仓等超10平方米，短期面临需求见顶（本节有删减）

??（二）房价收入比：深圳42年领先，广杭宁等20年购房难度较大（本节有删减）

??（三）综合分析：芜湖、洛阳、宁波等潜力型城市或将在2023年企稳回升

??我们将以上两个指标交叉分析，可以得到需求是前提，有需求的城市未来楼市增长空间更大，而有能力则是必要条件，决定了成交何时能迎来集中爆发，因而按照这两大维度，我们可以将45个重点城市分为以下几类：

??一是有需求有能力的城市，2022年筑底回调之后，2023年大概率企稳回升。典型代表为衡阳、东营、廊坊、长春、烟台、泉州、洛阳、建德、宁波、泰州、济南、芜湖、南宁。

??二是需求有增长空间，但是短期房价过高，购买力仍需积累的城市。典型代表为桐庐、大连、盐城、苏州、郑州、无锡、天津、重庆、合肥、西安、南京、福州、东莞、广州、深圳。

??三是短期内需求饱和类城市，无论房价高低，购房需求趋于理性自住之后，若无显著虹吸效应的城市短期需求面临饱和。典型代表为晋江、宜兴、淮安、中山、长沙、江阴、太仓、徐州、常州、兰州、武汉、佛山、青岛、惠州、杭州、珠海、海口。

??1、短期潜力型：芜湖、洛阳等内生型城市和“藏富于民”宁波仍有机会

??我们筛选了新房市场饱和度（人均住宅购入面积）低于7平方米和房价收入比低于13年的城市，这类城市的突出特点为住宅需求相对旺盛，房价偏低，目前主要是购房者观望情绪严重，短期内入市热情并不高涨。典型代表为衡阳、东营、廊坊、长春、烟台、泉州、洛阳、建德、宁波、泰州、济南、芜湖、南宁。

??结合周期波动规律，这其中除了南宁、烟台、泉州处于下行期之外，余下多数城市基本都处于平稳期或者低位徘徊期，整体成交规模相对固定，芜湖、洛阳等算是典型的内生型城市，宁波藏富于民，购买力“两极分化”严重，刚需乏力，改善观望是其目前项目去化率节节回落的主要原因。而廊坊等环京城市得益于交通发展提速，人口外溢加剧，随着北京城市副中心向通州转移，未来成交仍处在一定的释放空间。

??2、厚积薄发型：广深宁苏庐等短期房价过高，中长期仍具成长空间

??我们筛选了新房市场饱和度（人均住宅购入面积）低于7平方米和房价收入比高于13年的城市，这类城市的突出特点为住宅需求相对旺盛，但房价偏高，短期购买力有见顶征兆，不过考量到其人口优势，等待需求修复之后，未来成交规模尚有释放空间。典型代表为桐庐、大连、盐城、苏州、郑州、无锡、天津、重庆、合肥、西安、南京、福州、东莞、广州、深圳。

??结合周期波动规律，这其中除了西安、大连处于下行期之外，余下多数城市基本都处于平稳期或者低位徘徊期，值得关注的当属广州、深圳、南京等核心一二线城市，整体市场尚属于上行期，年成交规模呈现出“U型”或“类U型”走势，成交集中爆发之后，短期内难免面临阶段性瓶颈，不过考量其城市基本面较佳，人口吸附力较强，未来楼市成交规模还是具备一定的成长空间。

??3、需求饱和型：太仓、珠海、惠州等环核心城市或将面临更长调整

??我们筛选了新房市场饱和度（人均住宅购入面积）大于7平方米的城市，这类城市的突出特点为住宅需求相对饱和，对于这类城市而言，房价并不是决定居民购买的主要因素，决定因素为常住人口基数较低，若未来无外来投资投机需求加持，短期内成交难有起色。典型代表为典型代表为晋江、宜兴、淮安、中山、长沙、江阴、太仓、徐州、常州、兰州、武汉、佛山、青岛、惠州、杭州、珠海、海口。

??结合周期波动规律，这其中徐州、兰州整体呈现出节节攀升走势，但基本也属于“强弩之末”，杭州、太仓、珠海等楼市呈现出典型的投资性驱动特征，太仓主要承接上海外溢需求，珠海主要是粤港澳大湾区政策利好和港珠澳大桥落成吸引了全国范围内投资客入场，而杭州更多依托于“城运”，G20峰会、亚运会等政策加持促使投资、改善需求集中进场，也使得杭州楼市呈现出明显的“U型”特征，对于这类楼市而言，短期内整体市场趋于理性，购房更多集中在自住，投机需求退潮对于本地楼市未来增长还是存在一定程度的负面影响，因而未来整体成交增长的动能也在减弱。

??而对于淮安、惠州、中山等需求趋于饱和且整体成交处于下行周期的城市，未来整体楼市成交难言乐观，筑底调整周期更长，3-5年或将逐步走出成交低谷。

??05

??典型城市：宁波2022年回调后仍有上升空间，惠州高库存问题短期难解
（本节有删减）

??（一）宁波：短期潜力型，情绪错杀+供应缩量致2022年成交显著回落（略）

??1、2022年新房成交“见底”，同比腰斩，去化率波动下行不足3成（略）

??2、十年常住人口增长180万人，“藏富于民”，购买力仍有释放空间（略）

??（二）深圳：厚积薄发型，房价收入比超40年，高房价抑制需求释放

??2022年深圳新房市场量跌价稳，尤其是三季度起。整体楼市在下行氛围中规模收窄从中长期来看主要归因于新增人口不愿继续承担购房成本，丰富的购房需求无法释放。

??1、成交规模高位回落，2022年前10月同比降3成，房价持稳

??当前深圳楼市新房成交规模持续收窄的同时，整体成交均价则相对持稳。

??新房规模方面，累计规模曲线下降、月均规模持续缩小。2022年前10月深圳商品住宅累计成交366万平方米，同比下降34%。相比于2020年和2021年全年新房成交规模分别同比上涨16%和13%，2022年深圳新房规模回落显著。同时10仅成交住宅36万平方米，较三季度月均再度下降1%。值得注意的是，2022年前10月深圳累计新增供应396万平方米高于成交规模，同比降幅也小于后者，仅下降19%。

??房价方面，2022年以来深圳整体新房均价基本呈现稳中有增态势，前10月成交均价为68778元/平，同比上涨7%。

??因此当前深圳楼市出现的“量跌价稳”的局面并非由于新房供应短缺缩掣肘，而是整体市场下行后购房情绪不足和经济下行后居民购房能力不足两方面造成。

??2、年均新增人口超60万需求充沛，房价趋高致新房饱和度偏低

??深圳在下行期楼市呈现出量跌价稳的局面，从宏观指标来看主要原因在于大量人口新增的同时房价过快增长，导致居民购买力过快贬值。

??年均新增人口超60万人，购房潜在需求充沛。深圳作为全国改革开放的排头兵，坚持创新驱动发展，经济活力增强，经济总量位列全国大中城市前列，吸引了大量流动人口，十年间也沉淀了大量人口。

??根据“七普”数据，2020年末常住人口1756万人，与2010年“六普”的1042万人相比，增加713.61万人，增长68%，年均增长5.35%。计算机械增长的人口净流入，2010年-2020年深圳年均新增人口超60万人，2015年-2017年年均新增人口近80万人，2018年-2020年新增人口也接近50万人。

??庞大人口增长自然孕育庞大潜在购房需求，这一方面使得深圳楼市成交规模快速上涨，另一方面也推动着房价高速增长，快于居民收入增长导致购房能力下降。

??城镇刚需收入难以支撑房价，房价收入比超过40年。深圳房价收入比至2016年升至52年，2021年虽下降但也超过40年。

??总而言之，深圳虽无忧于购房潜在需求，但高企的房价严重稀释了刚需购房者的购买力，导致下行周期中购房需求更加难以正常释放。

??（三）惠州：需求饱和型，供应过量+投资需求退潮致短期楼市加速回调（略）

??1、2017年以来新房供应显著超成交致库存高企，去化周期拉长至3年（略）

??2、连续5年人口净流出，投资客退潮、“降价潮”致本地购房信心不足（略）

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??总结展望：核心一二线和内生型三四线
短期回调后仍存结构性机会
（本节有删减）

??（一）行业调整周期依旧较长，规模预期回落到2014-2015年水平（略）

??（二）洛阳、芜湖等内生型城市抗跌性较佳，2023年预期企稳回升

??伴随房地产行业调整，楼市购房需求复归理性，投机投资需求退潮。我们认为，新房饱和度和房价收入比双低的平稳型楼市最具反弹机会。预期2022年会筑底回升，整体成交规模预期与2021年持平，并不会有太大波动。典型城市为衡阳、东营、廊坊、长春、洛阳、建德、宁波、泰州、济南、芜湖。一方面该类城市前几年人均购房面积较低、需求尚有释放空间；另一方面，房价与收入最为匹配，居民购房压力适中。此外，楼市整体保持平稳，2022年的下挫更多是遭受到了市场的“情绪错杀”，因而短期最具复苏潜力。

??二线城市以宁波为典型代表，藏富于民，购买力“两极分化”严重，刚需乏力，改善观望是其目前项目去化率节节回落的主要原因。若购房信心得以修复，短期内还是具备稳中向好的潜力的。三四线城市以芜湖、洛阳等为代表，购房需求主要依托内生型需求为主，多年以来成交规模相对固定，受全国行情波动影响不大，因而我们认为短期的市场调整并不能改变城市楼市基本面行情，因而整体成交也将逐步修复至2021年左右的水平。

??（三）深圳、南京、苏州等房价偏高类城市，购买力仍需积累修复

??除了有需求有购房能力的城市之外，我们认为，新房饱和度较低而房价收入比较高的城市也存在一定的结构性机会。这类城市的显著特征在于常住人口较多，或是因自身人口基数较大；或是因城市虹吸效应显著，只是受困于短期购买力不足，刚需购房需求难于释放。只要经历需求的累积和修复，未来3-5年之内成交还是具备一定的增长空间。典型城市为桐庐、盐城、苏州、郑州、无锡、天津、重庆、合肥、南京、福州、东莞、广州、深圳。

??一类城市以广州、深圳、南京等核心一二线城市，整体市场尚属于上行期，年成交规模呈现出“U型”或“类U型”走势，成交集中爆发之后，短期内难免面临阶段性瓶颈，不过考量其城市基本面较佳，人口吸附力较强，未来楼市成交规模还是具备一定的成长空间。另一类城市还包含郑州、天津、重庆等内陆二线城市，虽然短期内回调显著，但是本身人口优势显著，刚需购房需求还是有一定的释放空间。此外，无锡、桐庐、盐城等三四线城市主要因短期房价激增，需求透支严重，伴随着市场下行，房价回归理性，需求持续修复，整体市场还是会在后期逐步复归稳健。

??（四）太仓、珠海、惠州等环核心城市3-5年或将走出成交低谷

??而针对于短期需求饱和类城市，2016年以来楼市高增长显著透支了未来几年的购房需求，人均购房面积基本都超过了7平方米，我们认为，该类城市房地产调整周期更长，若无明显的人口增长，短期内成交量难有爆发空间。典型代表为晋江、宜兴、淮安、中山、长沙、江阴、太仓、徐州、常州、兰州、武汉、佛山、青岛、惠州、杭州、珠海、海口。

??这其中徐州、兰州整体呈现出节节攀升走势，但基本也属于“强弩之末”，杭州、太仓、珠海等楼市呈现出典型的投资性驱动特征，太仓主要承接上海外溢需求，珠海主要是粤港澳大湾区政策利好和港珠澳大桥落成吸引了全国范围内投资客入场，而杭州更多依托于“城运”，G20峰会、亚运会等政策加持促使投资、改善需求集中进场，也使得杭州楼市呈现出明显的“U型”特征，对于这类楼市而言，短期内整体市场趋于理性，购房更多集中在自住，投机需求退潮对于本地楼市未来增长还是存在一定程度的负面影响，因而未来整体成交增长的动能也在减弱。

??而对于淮安、惠州、中山等需求趋于饱和且整体成交处于下行周期的城市，未来整体楼市成交难言乐观，筑底调整周期更长，3-5年或将逐步走出成交低谷。