??南京，江苏省省会城市，南京都市圈核心城市，中国东部地区重要的中心城市、全国重要的科研教育基地和综合交通枢纽，是长三角城市群中不可缺少的核心城市之一。在良好的经济基本面之下南京却陷入“人口难题”：常住人口增长尚未破千万，即便提出了各类人才落户新政，但整体效果平平，主城区人口增长历年来逐步走缓，对比近年来高速发展的合肥、长沙、西安等省会城市相差甚远，而反观其楼市成交变化，成交量来看，2006-2012年“跌宕起伏”，波动性较大，2016年显著跳增后，2017-2018年回调，2019年再度步入上行期，总体呈现“牛短熊长”，当前成交规模持稳在1000万平方米左右，房价呈现阶梯式上行，已破3万元/平方米。

??究竟市场热度的短期回升是“昙花一现”还是“厚积薄发”？引导南京周期性变动的主要因素有哪些？短期（1年）和中长期（3-5年）整体市场行情又会呈现怎样的走势呢？

??01

??长三角核心城市却遭遇“人口难题”

??楼市成交稳中有增，后劲几何？

??（本节有删减）

??（一）南京常住人口未破千万，主城“地广人稀”，人口增量处二线“末流”（本节有删减）

??南京市作为江苏省省会城市，经济实力在核心城市中也名列前茅，2020年GDP总量高达14818亿元，首次跻身全国10强，人均GDP在各省会城市中也稳坐第一，达到了15.9万元，可谓是名副其实的经济强市。不过在“光鲜”的外表之下，南京在城市发展中也存在着一些问题，值得一提的便是在人口方面的表现。据各城市2011年和2020年统计局年鉴显示，除去撤县划区的溧水、高淳，南京市区从2010年到2019年常住人口增量仅为39.24万人，依据行政区域面积推算人口密度增长，近10年每平方公里增量仅为83人，较之杭州、成都、合肥等高速外扩的城市相差了不止数倍，在17个热点二线城市中排名居后。

??（二）楼市“稳字当头”，2016年冲高后回落，持续1000万平左右波动（本节有删减）

??南京近年来楼市表现整体以稳为主，除去2015-2016年全国楼市行情大热，南京新房成交量一度冲高至1500万平方米以上，其余年份成交规模长期稳定在800-1000万平方米区间。值得一提的是，2020年疫后南京市场不减反增，全年成交量突破1000万平方米，今年以来南京市场规模仍有扩大迹象，仅1-8月成交量831万平方米，已达到往年的年均水平，较之去年同期上升了60%。短期内的市场热度一方面是由于上半年“两集中”供地较全年供地计划已过半，供需两旺叠加房企推售提速，成交量自然就逐步走高。不过前期积累的“限墅令”、“土地双限”等一系列楼市调控手段已初见成效，7-8月南京成交热度明显转淡，规模环比下降近3成。

??02

??发展阶段特征：刚需向改善过渡

??2019年以来步入新一轮上行周期

??（本节有删减）

??（一）大周期：成交量、价均呈阶梯式爬升，2021年市场热度稳步回升（本节有删减）

??1、成交量：平台-拉升回调-新平台，2021年成交大年，规模再上台阶

??纵观南京历年楼市变化，以时间划分可以分为三个阶段，2016年为历年高点，2016年以前市场平台波动，年均成交量在770万平方米左右，而在2016年冲高过后市场经历回调盘整进入新一轮平台期，且成交走势明显趋稳，成交中枢较前期小幅提升至850万平方米区间。

??具体来看，第一阶段2006-2012年，南京楼市可以说是跌宕起伏，而细究其原因也是有迹可循，2008年是动荡的一年，“雪灾”、“地震”、“金融危机”等一系列名词让人记忆犹新，南京楼市也不例外，成交量大幅下滑，全年成交量不足500万平方米，较之前年“腰斩”，2010年起全国楼市调控升级，南京市场再次“应声而落”，2011年南京正式开启限购，持续的调控加码也让南京楼市一度降至冰点，不过可以看出南京楼市的调整能力可圈可点，每次楼市大跌后很快也回到正轨，总体来看市场虽跌宕但并没有就此沉寂。

??第二阶段2013-2017年，南京市场呈现“先稳后升再回落”。2014年南京首次放开限购，叠加2015年公积金政策进一步放宽，随后两年内市场持续攀升，2016年达到了历年最高位，成交量一度突破1300万平方米，楼市经历一波小高潮。2016年四季度，南京楼市重启限购，直至2017年持续调控加码，楼市热度逐渐回归理性，成交量再次回到原先水平，全年成交量707万平方米。

??第三阶段2018年至今楼市调控仍在延续，不过在政策力度上大多只是“打补丁”，对于市场没有过多干预，南京市场在经历了10年动荡后终进入健康平稳的发展时期，近年来成交量稳中有升，2020年疫后改善需求持续扩大，成交中枢已从前期700万平方米升级至800万平方米的水平。

??2、成交均价：阶梯式稳步上行，“跳增-持稳-跳增-持稳”周期性上浮（略）

??（二）小周期：月度变化周期超3年，期内缓增缓跌波动幅度小于10%（本节有删减）

??1、成交量：周期变化缓慢长达3年，短期内高低点成交规模差距1倍

??细化至月度表现，南京新房成交由“上行/跳增”和“下行/回调”组成一个小周期。从规模变化幅度和持续时间来看，南京新房成交量历年走势具有两个显著特征：

??变化幅度巨大，一轮周期内高低点成交量差异接近1倍。一轮周期内各阶段内商品住宅成交面积高点与低点间差距相对较大，变化幅度接近1倍。其中上行和跳增高点较阶段低点成交规模往往扩大数倍。具体而言：

??2007年起南京楼市共经历4次成交下行和回调，低点规模较高点均回落超过50%，其中2016年4月后受限购、限贷政策影响，商品住宅月成交规模由162万平方米高点至2018年初降至29万平方米低点，降幅达82%。相对应的，2007年起的5次成交上行和跳增阶段，其高点、低点间变化幅度达2倍以上。受地王层出影响，2016年“金三银四”期间投资性需求集中入市推动新房月成交规模跳增至162万平方米历史高点，是阶段低点规模的3.3倍。

??持续时间漫长，一轮周期持续时间往往长达3年以上。需要注意的是，高低悬殊巨大的新房成交规模变化并非一蹴而就。正如上文所说，南京楼市年成交规模相对平稳，其月成交规模变化也具“缓增缓跌”特点。具体而言：

??以经历一次上行/跳增和下行/回调为一轮周期来看，2007年起共经历四轮楼市小周期，持续时间均超过30个月，其中上下行各阶段持续时间普遍高于12个月。值得注意的是，得益于限购限贷限价和人才政策对购房刚性需求的填充和对投资性需求的遏制，2016年后本轮小周期楼市变化更为平稳。自2016年4月起历经下行、上行阶段，2020年后进入又一轮规模跳增期，本轮周期持续时间已长达5.2年。

??总的来说，南京新房成交量月度变化相对平稳，长达3-6年的周期内成交规模高点与低点之间差距较大。特别强调的，2016年地市与楼市调控收紧后新房成交量“缓增缓跌”更为显著，同比和环比涨跌幅分别收窄至50%和10%以内。

??2、房价：同比增速维持10%以内缓增，仅2010、2016年短期跳增（本节有删减）

??2010年与2016年新房房价阶段出现两次跳增，2016年同比涨幅最高达53%。

??2010年起南京房价大幅跳增，由2009年中7000元/平方米左右全市商品住宅成交均价跳涨破万。至2010年7月房价同比增速升至历史高位，达104%。主因是土拍市场高热，年内所成交的宅地中过半数溢价率超50%，为新房市场带来强烈涨价预期。此外，国务院发布【2010】10号《国务院欧洲杯开户app：坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》，“限贷”政策的提出使得预期购房成本将大增。二者结合下南京购房者纷纷前置购房以减少购房成本，故而使得全市房价在新政颁布初期于2010年年中跳增。

??与之类似的，2016年随着土拍再度高热，全市涉宅地成交楼板价同比涨80%，房价上涨预期下购房者集中入市购房，推增新房房价再度跳增。至2016年中全市商品住宅成交均价突破2万元/平方米，至2016年10月同比涨幅升至53%高点。

??值得注意的是，两次房价跳增高涨后均出台了相关政策调控市场，房价涨幅随即显著放缓。如2010年下半年限购令出台并两次房贷加息、2016年下半年房价地价双限”、“土地熔断机制”、“现房销售”、“摇号”以及“限购限贷”等。房价跳涨后的机制出台有效管控了市场预期和情绪，使全市房价涨幅在2010年下半年和2016年下半年均快速回落至20%以内。

??更为普遍的是，多数月份房价保持整体缓增，2018年后同比涨幅收窄至10%以内。除开上述两次跳增外，南京近15年全市房价增速始终维持在较合理水平，波动变化较为平稳。这主要得益于政策调控的快速有效和市场供需相对固定两方面。尤其是2016年后随着“限房价、限地价”的施行，全市房价月度同比增速基本降至10%以内。

??（三）区域聚焦：近郊成交占比扩大成市场主力，远郊房价快速补涨（略）

??1、成交量重心向栖霞、江宁和浦口转移，城五区占比15年降低8pct（略）

??2、城五区是房价高地，2021年远郊六合、高淳等补涨，同比增19%（略）

??03

??影响周期变动因素

??短期政策压抑市场活力

??中长期内需见顶限制规模增长

??（本节有删减）

??（一）短期（1年）：政策“高压”后，量价“失真”，楼地市联动效应减弱（本节有删减）

??1、2016年后楼地市“四限”与人才安居多管齐下，需求扩容且有序释放

??调控政策对房地产市场，尤其是新房成交在短期影响显著。正如上文所述，2010年与2016年楼市两度跳增后楼市均在政策干预下快速回归稳态。

??2016年以前主要通过“限购”单一政策影响楼市需求，从调控效果来看新房成交规模呈大涨大跌态势。2011年2月出台限购令，本市户籍家庭限购2套，非户籍家庭限购1套，社保需连续缴满1年及以上。市场下行加剧，新房月均成交规模降至30万平方米。2013年9月起全面取消限购，投机性需求和累积的改善需求集中入市，整体成交高位维持，新房月成交规模升至80万平方米。

??2016年以后调控政策由“单一”转为多方面综合管理，“热市收、淡市放”。通过楼、地市“四限”和人才安居政策，结合适当扩大土地与新房供应，将新房月度成交规模稳定于70万平方米水平。

??楼市与地市“四限”政策以收紧为主，多方面调控楼市需求平稳释放。2016年9月，南京发布限购令，主城区本地人限购2套，外地人限购1套，随后出台“宁十三条”等升级版的限购令，将限购范围陆续扩张至全市。同时出台“热点地区动态封顶价格”、严控“毛改精”、禁止新房销售价外款等限价政策。2017年5月和8月分别出台了新房限售3年和对消费贷、首付流水审查的收紧。此外土地市场方面“限马甲”、“限自有资金”、“限地价”等陆续出台。至2017年中在楼地市“四限”政策的作用下投机性需求得到有效遏制，房价上涨预期极大消解，受此作用下此后市场规模应声回落。

??2018年后根据市场实情，陆续封堵了企业购房、离婚、保障房的限购限贷政策，并在2020年后逐步细化了人才购房、刚需购房的认定和摇号规则。调控“有收有放”下2019年先后放松了远郊高淳和六合两区限购政策。

??总的来说，楼地市“四限”政策总体以收紧为主，多方面调控下确保了新增人口的购房需求平稳入市，同时疏解了部分远郊区域库存消化问题，维持了全市新房成交规模的稳定。

??人才安居政策则以宽松为主，力求最大限度吸纳新增人口填充市场需求。2017年起南京着手出台一系列人才安居政策。一方面逐步将人才认定由博士下降至硕士、学士，至2021年5月降至大专以上学历；另一方面2017年即为高层次人才提供共有产权房、人才公寓、购房补贴和租赁补贴等安居方式，后于2019年底出台人才优先购房以及摇号优待。值得注意的是，人才安居政策并非一味放松，为保证人才“实际落地安居”，避免为房而来的投机性人才，2017年1月随第一批人才安居政策同时出台了无房人才限购1套新房并限售5年。后于2019年和2021年分别加码了人才购房需1年内无买房记录和半年以上社保缴纳记录。

??总的来说，人才安居政策以宽松优待政策以求高校和产业人才安居落户，并通过适度限购限售政策收紧以压实人才安居政策成果。

??综合而言，宽松的人才安居政策有效扩大了购房需求，收紧的楼地市“四限”政策则保障了新增购房需求有序释放。2016年新房成交规模陡降与楼地市“四限”密集收紧有关，而2021年月成交规模再度升至100万平方米则是连续3年的宽松人才安居政策下购房需求累积的结果。

??2、楼、地市联动效应减弱，2020年后高价地拉升建邺河西板块价值

??南京土拍对新房成交规模变化也有一定影响。体现在每逢市场转向往往适逢高价地出让,2016年“限地价”政策后楼地市之间联动效应减弱。

??以南京全市年度涉宅用地平均成交楼面价TOP月份为例，如2015年10月、2014年11月和2013年10月分别出现了数宗高价宅地出让。届时恰为新房市场商品住宅成交规模到达阶段拐点。这主要由于楼地市间存在着天然“高地价-高房价”的联动关系，缺乏相关政策管控下地王出让难免向新房市场传导强烈的涨价预期。

??值得注意的是，2016年后土拍高价地与新房成交规模的联动变化现象明显减弱。这主要是由于上述提及的2016年5月涉宅土地出让“限房价”，后续2020年7月出台的土拍“限地价、竞房价”则将调控力度进一步加强。同时新房市场快速收紧的调控政策对销售规模的影响强度更为显著。两相作用下土拍高价地与新房成交规模间似乎脱钩。

??需要补充的是，土地市场高价地成交对新房市场的影响在高端市场仍有较大体现。2020年4月高力、融创、万科均以4万元/平方米以上成交楼板价竞得建邺河西板块宅地。后续诸家房企快速跟进，至2021年中另有金科、联发、招商局等布局河西板块，拿地楼板价均高于3.5万元/平方米。地市高热向新房市场传导，当前河西板块成为南京新房市场价格风向标。

??3、2016年前成交量变带动价变，2016年“四限”后量价关系逐步“脱钩”（略）

??（二）中长期（3-5年）：留人难且购买力“见顶”致楼市成交上行动力不足（本节有删减）

??1、南京常住人口尚未破千万，增速放缓，新老城区交替制约楼市成交放量

??不得不说，南京人口增速放缓是制约成交规模增长的主要因素，纵观南京历年来常住人口和户籍人口变动情况，二者的变动情况基本保持一致，2013年前常住人口增量超过户籍人口增量，因而常住户籍人口比保持上行，而2013年以后户籍人口增长提速，常住户籍人口比逐年回落，尤其是南京于2018年5月发布人才新政，研究生以及40周岁以下的本科生可直接落户，政策实施成效斐然，仅2018年，南京新增的户籍人口就达到16万人。

??2019年人才新政再度加码，先是10月15日六合区域发布人才新政，拥有大专以上学历，提供南京市居住证和学历证明，即可在六合区开具购房证明并购房，不需要工作证明。不到一个月，11月7日，《南京市人才购买商品住房试行办法》出台，全市所有在售房源向海内外人才全开放，并为人才购房开辟优先通道，因而2019年常住户籍人口比降至1.2。

??结合近期公布的2020年七普数据，过去10年，南京人口从800.47万增加到931.47万，全市常住人口增加131.10万人，增长率16.38%。其中，流动人口增加了73.92万人，比10年前增长了近四成，年均增长率超过3个百分点，是全市常住人口年均增长率的2倍多。但与前一个十年增加176.6万人、增速28.31%相比，少增了45.5万人，说明人口增速在过去十年呈现放缓趋势。相较于长三角其他城市，南京十年人口增长数据排名第7，不仅落后于苏杭，也落后于合肥、宁波、金华等城市，人口增长排位明显低于经济排位。

??从各区域人口结构变化来看，老城与新城人口此消彼长，人口向新城转移：一方面，老城人口流失，人口出现负增长：在主城四大核心区，玄武、秦淮、鼓楼三个主城区常住人口共221.9万人，比“六普”减少了71.2万人，下降了24.29%，累计占比下降12.8pts,只有建邺区常住人口增加，“七普”人口为53.43万人，比“六普”增加10.72万人，累计占比仅上升0.4pts。

??另一方面，江宁、浦口、栖霞、雨花成增长大户，南京人口正从主城区向新城新区扩散：浦口、栖霞、雨花台、江宁四个区常住人口总量达469.43万人，比“六普”增加180.28万人，增幅62.35%；六合、溧水、高淳3个区常住人口为186.71万人，比“六普”增加11.3万人，增幅6.44%。按照板块来看，江北新区直管区（386平方公里）常住人口已达108.39万人。

??同时，将南京各区域人口比重变动和商品住宅成交占比变动一一对应，也可发现基本呈现出同向变动，主城核心区玄武、秦淮、鼓楼人口下降，楼市新房成交占比随之下行；而新城江宁、栖霞、浦口人口暴增带来的是新房成交持续放量，当然、建邺、雨花台、高淳等区域人口比重变动也与楼市成交占比出现了一定背离，主要与行政区划变动（高淳撤县划区），不同区域年度供应变化等多重因素密切相关。

??2、2020年房价收入比15.28年高位持稳，购买力分化，民富基础不足

??刨除疫情突发因素，南京今年市场热度较高，可见虽然房价稳步攀升，但是整体居民购买力依旧强劲。一方面，从人均可支配收入来看，南京不及苏杭，但介于深圳、宁波之间，也算是高净值人群的聚集地；另一方面，南京房价收入比相对适中，近几年一直在15年左右持续波动，居民购房压力与苏州持平，在沿海核心一二线城市中属中等水平。

       我们列示了南京2010年以来南京城镇居民人均可支配收入和城镇非私营单位在岗职工平均工资绝对量及变动情况，可以看出，二者绝对量均保持正增长，截止2020年分别达到了6.8万元和13.8万元，增速分化加剧：南京城镇居民人均可支配收入增速由2019年的9%降至2020年的5%，而城镇非私营单位在岗职工平均工资增速则持续高位震荡，2020年持稳在10%。

       从房价收入比来深入测算南京居民购房压力，因城镇居民人均可支配收入和在岗职工平均工资的巨大差距，使得房价收入比也呈现出显著分化：截止2020年末分别达到了15.28年和7.48年，由此可见，对于本地务工从事基层服务行业的低收入群体而言，依旧对“高房价”望而却步，购房压力有增无减，而对于本地公务员等高收入群体而言，买房换房无压力，不过考量到这部分需求已在前期有所释放，加之信贷收紧，调控加码等利空政策不断，改善需求的观望情绪也比较浓厚。此外，值得关注的是，以城镇居民人均可支配收入测算的房价收入比因“限价”等原因高位持稳，而刚需购房正是目前南京购房群体的主力支撑，若“一二手倒挂”现象延续，短期内整体市场也将延续高热状态。

??虽然南京地处东南沿海发达区域，但“民富”基础实则不如浙江、广东部分三四线城市，南京拥有600万以上资产家庭超过4万户，排名17；南京拥有1000万以上资产家庭达1.79万户，排名15，远低于上海、杭州、宁波、佛山等城市。事实上，南京作为区域中心省会城市，体制内人员收入普遍较高，但离富豪家庭有一定距离。部分家庭的资产也比较难以统计，如未取得产证的福利房等。同时，南京的民营经济相对不突出，与之对应的造富能力相对也一般，但科教文卫等方面的工作机会较多，整体收入比较稳定。

??而细化到岗位和工种，收入水平也不尽相同，主要与城市产业结构密切相关，从51job的2021年9月招聘信息来看，月收入破万高收入群体主要从事与互联网相关的高新科技产业，人工智能、通信技术开发与应用、移动开发、游戏设计等互联网经济衍生行业；近年来随着房地产行业的蓬勃发展，以此也带动了房企从业人员薪酬待遇节节攀升。中等收入水平（6000-8000元/月）且提供较多（1000个以上）就业岗位的行业为生物医药、电子仪表、工程机械等劳动密集型第二产业，这类群体属买房刚需主力，测算其房价收入比依旧高达12.28年，购房压力不小。

??

??3、科研转化率低、人才产业不适配、企业有高原无高峰致南京“留人难”（略）

??04

??前景判断结论：2021年预期量价齐增

??3-5年成交规模难破2016年高点

??（本节有删减）

??（一）短期（1年）预判：热度延续，2021年疫情“阴霾”后预期量价齐增（本节有删减）

??1、成交规模：四季度延续高位波动，全年有望高位持稳1000-1300万平

为了更好的预判1年之内商品住宅成交面积的变动量和上下行趋势，首先依据上文得到的南京当前短期波动规律，受调控升级、信贷收紧影响，叠加新冠疫情升级等不确定因素，2021年下半年以来市场进入回调期，至8月已连续3个月，“金九”随着疫情得以控制，9月预期止跌转增，而后延续波动趋势，年末有望迎来最后集中放量。

若要预判2021年全年总量，我们认为还需结合商品住宅供应等相关指标，一方面市场供应和存量决定了成交的发挥空间，即成交的上限；另一方面，通过对比南京历年来商品住宅的供求面积，我们不难发现，市场以2017年为分界点，随着供应整体缩量，市场逐步由供过于求向供不应求转变，且年供求比基本保持在1-1.2之间波动，测算供应面积和成交面积相关系数在0.72左右，因而可以将商品住宅供应量作为判断短期（1年内）成交是否放量的重要依据。

??若要预判南京商品住宅供应量，我们还需聚焦南京土地市场，从下图中可以看出，南京涉宅用地成交规模是商品住宅供应面积的先行指标，按照房企拿地到项目入市1-2年的开发周期来推算，2012-2014年涉宅用地成交规模呈现出波动上行趋势也导致2014-2016年整体商品住宅供应面积呈现出稳步上行趋势，而自2015-2018年整体涉宅用地成交规模由增转降也带动了2016-2018年商品住宅供应面积的回调；目前来看整体土拍成交处于新一轮上升周期，预期也会带动南京商品住宅供应量的稳步回升。

??

??基于此，预判2021年南京商品住宅的供应面积，我们认为，供应预期会在1200-1300万平方米稳步爬升，以供求比1-1.2来给出成交规模预判，可以推断，2021年为南京成交大年，全年商品住宅成交面积预期在1000-1300万平方米，较2020年保持稳中有增走势，暂时难破2016年高点。

??2、房价：2020年“双限地”政策持续，房价预期小幅微增至3.3万元/平（略）

??（二）中长期（3-5年）预判：“留人难”、收入增速放缓制约成交再上台阶（本节有删减）

??1、成交规模：政策“高压”下，年成交中枢预期由800万平抬升至1000万平

??预判3-5年南京商品住宅的成交面积，我们认为，有望通过2021年稳步爬升后进入新的平台期，年均成交规模预期在1000万平方米左右高位波动。

依据上文对南京长周期预判，2006-2012年整体成交规模低位持稳，成交中枢处于800万平方米左右波动，自2018年以来，我们认为进入了新的爬升周期，2021年预期会达到高点1000-1300万平方米，而后或将迎来小幅回调，依据一轮周期基本在8-10年的推论，2018-2025年或将处于年均成交规模1000万平方米这一中枢高位持稳，并不会出现明显的“大升大降”。

??目前来看，南京处于被政策压制的市场，自2016年以来调控频出，尤其是近几年政策加码力度有增无减，加之供应缩量，并未给予南京楼市较大的释放空间，我们预期，3-5年当政策“高压”处于常态化阶段，南京楼市供求还是有望找到新的动态平衡，成交规模有望“再上台阶”，在新的中枢年成交1000万平方米左右高位持稳。

??我们认为，影响南京楼市中长期成交规模增长最重要的因素即为人口增长和居民购买力：

??从人口增长来看，过去10年，南京人口从800.47万增加到931.47万，但尚未破千万，且相较于长三角其他城市，南京十年人口增长数据排名第7，不仅落后于苏杭，也落后于合肥、宁波、金华等城市，在前期“抢人大战”中战果平平，即便高校云集，科研成果转化率不高，人才与本地产业适配度较低等问题在短期内仍然难以解决，因而短期成交放量并不意味其具备长期上行的驱动力。

??从居民购买力来看，也面临“见顶”征兆：人均可支配收入不及苏杭，介于深圳、宁波之间，房价收入比近几年一直在15年左右持续波动，居民购房压力与苏州持平，在沿海核心一二线城市中属中等水平。虽然南京地处东南沿海发达区域，但“民富”基础实则不如浙江、广东部分三四线城市，同时，南京的民营经济相对不突出，与之对应的造富能力相对也一般，随着房价逐步上涨至阶段性高点，居民的购房难度也在日益加大。

??2、房价：“双限地”锁定未来房价增长空间，3-5年预期3.5万元/平高位波动（略）