中国市政债券引入信用评级制度的必要性及建议

中债资信评估有限责任公司 霍志辉 才进 郭永斌

  近年来，我国城镇化加速，在“GDP政绩观”的驱使下，地方政府避开《预算法》通过建立政府融资平台进行地方基础设施，使得地方政府债务快速增长。据审计署统计，截至2010年底，全国省、市、县三级地方政府性债务余额共计107,174.91亿元，较2008年增长92.45%；且地方政府债务隐性化趋势严重，地方政府债务风险加大。解决我国地方政府债务快速增加和隐性化问题的关键在“疏”而非“堵”。按照财政分权理论，地方政府作为地方公共产品的主要提供者，应赋予地方政府适当的举债权。从2009年中央政府代发地方债券到2013年 允许上海、深圳、广州、浙江、山东和江苏六地试点发行地方政府债券，均为我国正式发行市政债券积累了一定的经验。十八届三中全会明确提出“建立透明规范的 城市建设投融资机制，允许地方政府通过发债等多种方式拓宽城市建设融资渠道”，未来中国市政债券可能成为地方基础设施建设的主要融资工具。在市政债发行过 程中，信用评级作为识别市政债券风险的重要工具，监管部门应将其作为市政债券发行的要件之一。本文首先梳理了市政债券引入信用评级的必要性以及国外市政债 券信用评级经验，进而提出了我国未来推行市政债券信用评级的相关制度安排。

  一、市政债券进行信用评级的必要性

  市政债券(Municipal Bonds)是指国家各级政治实体的分支机构以及它们的授权机构或代理机构作为发行者向债权人承诺偿还本金并按时支付利息的债权债务凭证。

  从投资者的角度来看，信用评级作为金融市场基础设施之一，具有信息披露、风险揭示、价格发现的功能。

  信用评级机 构可以解决地方政府与投资者之间的信息不对称问题，揭示地方政府存在的信用风险，保障投资者的知情权，也可以促进地方政府提高信息透明度，接受社会和市场 的广泛监督。不仅如此，信用评级是债券市场利率定价的重要依据，如果相关评级结果显示拟发债政府信用状况很差，投资者会提高价格要求或减少投资规模，甚至 不购买其所发行的债券。市政债券主要由地方政府发行，发行主体不同于一般的工商企业，涉及到的财政、经济、债务和政府治理等相关信息更为复杂，投资者识别 其风险的难度更大，信用评级在信息披露、风险揭示和价格发现的功能更为重要。

  从债券发行人角度来看，引入信用评级可以规范和引导地方政府举债融资，促进地区持续、健康发展。

  由于我国各 地区经济发展水平和财政实力不同，各个地区的金融生态环境差异较大，使得各个地方政府所表现出的信用风险差异也较大，因此需要通过信用评级客观真实地反映 不同地方政府的信用状况。若地方政府信用等级低，偿债风险大，地方政府的信用等级可以为债券监管部门审批债券提供参考，同时也是发行利率高低确定的依据， 进而对地方政府举债融资形成有效约束和规范。为改善信用状况，地方政府会通过发展地方经济、增强经济财政实力和规范自身债务治理水平等方式使自身达到市政 债发行条件和降低发行利率，从而促进地方经济、财政和政府治理等进入良性的循环，促进地方经济持续和健康发展。

  从国外经验来看，美国和日本等国家发行市政债券，信用评级是其发行的要件之一。

  美国市政债 券的发行符合注册和持续信息披露等相关规定即可发行，其发行风险和信用风险主要依赖于金融市场中介机构的识别和监督，其中市政债券在发行过程中的风险识别 主要通过信用评级机构为投资者提供客观、中立的信用信息。在美国主要有穆迪、标普、惠誉等大型评级机构对联邦政府、州、地方政府等市政债券发行主体进行评 级，目前上述评级机构为美国55,000家市政债券发行主体提供了信用评级服务。信用评级在识别市政债券信用风险方面起到了重要作用，是形成债券利率的主要依据，为投资者决策提供了重要参考。过去30年时间里，美国市政债券共发生了2,339起违约事件，通过债务重组，投资者最终获得了全部本金及利息，在部分市政债券违约的案例中，地方政府信用评级在违约前给予了级别下调和展望关注等处理，揭示了市政债券主体的违约风险大小，起到了保护投资者利益的作用。

  日本是实行地方自治的单一制国家，中央政府对地方政府的发债权实行严格的计划管理，采取“发行前严格审批，发行后宽松监管和偿付限制”政策。日本市政债券除受中央政府和相关政府部门的控制和监管外，在金融市场中同样引入了信用评级制度。

  通过分析美 国和日本两种不同政治体制国家在市政债券发行过程的经验，可以看出，尽管两个国家在发行决策方面存在很大的差异，美国市政债券主要通过市场化的方式进行发 行，而日本是严格的计划和协议审批制度；但是在市场信息披露和监督方面，美国和日本均引入了市政债券信用评级制度，它一方面客观、全面的对发债主体的财 政、债务等情况进行了披露，为投资者提供了投资参考；另一方它是市政债券发行利率形成的主要依据。对债券市场尚不发达、政府信息披露机制不完善和投资者对 地方政府认识相对匮乏的中国来说，发行市政债券引入地方政府信用评级更为重要。

  二、中国市政债券信用评级制度安排相关建议

  尽管财政部《2013年地方政府自行发债试点办法》中明确了“试点省(市)应当加强自行发债试点宣传工作，并积极创造条件逐步推进建立信用评级制度”,但是目前尚无试点自行发债的地方政府引入信用评级机制。未来中国要推行市政债券，从引入信用评级制度安排角度看建议做好以下几个方面的工作：

  首先，从制度层面来看，要适时制定市政债券管理条例或办法，并明确信用评级作为地方政府市政债券发行的要件之一，建议考虑引入“双评级”机制。

  对《预算 法》等相关法律、法规进行修订，允许地方政府发行市政债券，由国务院进行审批和额度控制；出台地方政府市政债券管理条例或办法，明确地方政府作为债券的偿 还主体和信用评级作为地方政府市政债券发行的要件之一。此外，借鉴金融危机后资产支持证券等复杂产品推行“双评级”的做法，鉴于地方政府信用评级的复杂性 以及中国地方政府的强势地位，建议在相关制度或办法中考虑引入“双评级”机制，要求不同的评级机构特别是要鼓励不同收费模式的评级机构同时对市政债券开展 评级，给投资人提供更加多元化的信息参考，并通过不同收费模式评级的约束作用来最大限度确保评级机构执业的独立性。

  其次，从发 行主体层面来看，需建立和健全政府会计、审计和政府债务管理等制度，加强地方政府相关信息披露，提高地方政府发债的透明度。目前，财政部正在一些地方政府 试点综合财务报告，建议在前期试点的基础上，完善地方政府综合财务报告并尽快在全国范围内实施。制定政府会计准则，加强政府财务报表的审计工作，并对相关 政府报表出具审计结论并对外公布。此外，目前各个地方政府的财政预决算报告、审计报告披露及时性、透明度相差较大，尤其是地方政府的债务相关数据不够透 明，这些信息的缺乏使得评级机构难以对地方政府进行客观、公正的评级。建议地方政府定期披露其经济、财政收支、国有资产、债务规模和举债用途等相关信息。

  第三，从信用评级机构层面，建立并完善地方政府评级技术体系，提高专业技术能力，加强专业人才储备。

  从评级技术 角度看，由于我国行政体制和财政管理体制的特殊性，在评级中所涉及的评级要素较为复杂，与国外地方政府的评级方法有一定的差异性，因此评级机构对地方政府 开展信用评级应作有针对性的准备。一方面，要建立适合我国地方政府实际情况的评级技术体系，以保证评级结果的客观、公正性，并且对外公布其评级方法，做到 评级方法的规范和透明化，接受市场的监督和检验。从2005年起，人民银行与中国社会科学院便建立了对我国地方政府金融生态环境评价体系，对200多个城市的财政、信用状况做了评估，为建立新的地方政府融资机制做了准备。2013年9月， 中债资信与中国社会科学院金融研究所签署地方政府评级合作协议，并发布了中国地方政府评级方法，中国本土评级机构正在为开展中国市政债券信用评级进行积极 的探索和准备。另一方面，从人才储备角度，应加强地方政府评级的专业人才储备。由于我国评级行业起步较晚，专业评级技术人才较少，且地方政府评级与工商企 业评级具有较大的差异性，因此评级机构需加强人才培养和储备，建立具有丰富评级经验的专业化团队。