分析师/CRIC研究中心 房玲、洪圣奇(香港)

   随行就市发展项目，全年有望达到1,650亿

  上半年，中海地产实现房地产合约销售额为730.4亿港元，完成全年目标1,400亿港元的52%。在上半年整体市场走势下滑的情况下，中海能 够实现超过50%的目标完成率，在众多房企无疑罕见的。这与中海国企的背景以及一贯稳打稳扎的经营作风不无相关，一方面中海专注住宅发展，制定销售目标却 比其他一心多用者保守，另一方面也与企业随行就市的项目发展策略息息相关。从上半年75%的去化率及全年2,200亿港元的货量来估算，中海全年有望达到 1,650亿港元的销售额。

  核心净利润逆市高增长，利润率维持较高水平

  中海的盈利能力在众多房企中一直位居前列，企业始终以保持20%的净利润为发展目标。面对上半年艰难的市场，多数企业都预期难以交上一份满意的 答卷，但是反观中海，中报期起始即迎来开门红，营业额和利润都显着增长，远超市场期望。上半年中海股东净利润同比增长18%，然而扣除投资物业估值等非核 心业务运营因素的影响，核心利润同比大幅增长33.7%至107.9亿港元，同比增加达到了33.7%。

  从利润率角度来看，中海上半年的毛利率和净利率出现小幅下滑，然而在目前项目成本普遍上升的市场走势下，这是非常普遍的想象。值得关注的是，中 海的毛利率仍然高达33.6%，扣除保障房项目等的影响，核心毛利率更是高达35.8%，远远超过了其他可比企业，这主要得益于中海较强的市场适应能力和 一贯高超的成本控制能力。

  稳健财务，进一步利用杠杆扩大投资

  上半年中海继续保持稳健的财务运营作风，各项现金和负债指标都表现相对良好。企业平均融资成本仍然维持低位，上半年发行的票据成本也均在 6.5%以下。在市场不是很理想的情况下，企业依然能实现低息融资，一方面体现了企业强大的融资能力，另一方面作为大型国企，投资者也对其颇为看好。

  此外我们注意到虽然各项指标都在安全范围内，但是中海上半年末的现金持有量出现小幅下滑，短期债务占比有所提升，净负债率也有大幅增长。这与企 业上半年企业加大土地投资力度等不无相关。据统计上半年中海新增土地总建筑面积高达954.88万平方米(其中中海宏洋新增270.3万平方米)，同比翻 倍，按权益算中海应付土地款约286.29亿元，同比增长90%。

  国企资金实力雄厚，逆市大规模扩张拿地

  从城市分布角度来看，中海(不含中海宏洋)上半年新增土地储备685万平方米，95%集中在一二线城市，只有一幅地块位于三线城市佛山。且除佛 山地块和两幅收购项目外，其余地块均为底价拿地。虽然土地单价成本均不高，但是纵观上半年中海新增土地，其中不乏总价地王级的项目。在低迷的土地市场下， 国企雄厚的资金实力就更加突出，从而实现逆市扩张。今年上半年，土地市场逐渐转冷，企业拿地态度谨慎，底价成交的情况愈演愈烈，不少优质地块乏人问津，而 中海凭借充裕的资金敢于出手拿地。万科、保利等资金充裕的超大规模企业上半年新增土地也不在少数，但是与中海相比还是稍逊一筹，归根结底在于中海拥有超低 的净负债率和更加充裕的现金。

  热点关注：规避同系产品竞争，中建地产业务注入中海

  去年中海地产最大的变动莫过于股东中建股份将其房地产业务的注入。2013年8月5日，中海地产发布公告称，其控股股东中建股份拟将现时中建股份房地产事业部、中国中建地产有限公司及中建国际建设有限公司运营的房地产发展业务注入中海地产。

  据了解，中国建筑属于整体上市，旗下有中海地产、中海宏洋以及中国建筑旗下其他的地产企业(包括中建股份地产事业部、中建地产、中建国际等)。 此前，中建地产系内部的分工是，中海地产专注商业和中高端住宅开发，而中建地产则主要开发中端住宅和保障房。 而中建和中海后几年的发展或将不可避免地出 现交叉，开始有同业竞争和资源空耗现象。进行重组联合，有利于集中优化内部资源，在土地、人力、资金资源上形成合力，整合非常有必要。在目前A股再融资窗 口打开的背景下，中国建筑股份要实现旗下地产业务A+H双融资通道，就必须避开同业竞争。

  2014年2月10日，中国建筑股份有限公司发布公告称，就调整直营地产业务经营方式一事，公司与控股子公司中国海外发展有限公司签署了《委托 管理协议》。对于中海资产注入的事情，由于需要各部委的审批，会耽搁一段时间，但是管理层表示将以最快的速度完成此次资产注入。

  鉴于中海地产拥有市场化业务管理模式，若完成注入或委托工作，中建地产等旗下地产业务的运营效率将得到大幅提升，并助于提高原有项目的估值。而 随着擅长成本控制和国际资本运作的郝健民掌管中海地产之后，企业一方面资产大幅增加，另一方面获得高效管理人才，中海地产可能与碧桂园万达争夺第三第四。 但今年中国建筑旗下地产板块是否能成功并入中海地产，还有待考证。如果今年中国建筑旗下中建地产无法成功并入中海地产，但鉴于中海2,200亿港元的推案 量和75%的保守去化估计，我们认为中海今年完成销售目标难度不大，可能与恒大争夺第六第七的位置。

  补充说明：此报告仅为企业业绩发布后的及时快评，后期CRIC研究中心还将有详实的年报分析报告推出，敬请关注！