保利置业：全年业绩有望达300亿元，持续高速发展仍需四方面优化

  分析师/CRIC研究中心分析师 沈晓玲 洪圣奇(香港) 陈开朝

  近5年年均复合增长高达60%，全年业绩有望达300亿元

  从2008年到2012年，保利置业的合约销售额从37.3亿元一直飞升到234亿元，年均增速高达58.26%，其速度甚至超过保利地产的 49.33%。企业能连续5年保持如此高的扩张速度，在业内算凤毛麟角。2013年上半年，企业合约销售额约146亿元人民币，完成年度目标的 56.15%，实现同比增长44.6%，保持了以往一贯的扩张速度。全年业绩，如以近5年增长均速58.26%估算，将达370亿元；若全年增速与上半年 增速一致，则全年业绩可达340亿元；另根据2008年-2012年的销售经验数据，上半年销售比重均值为44.7%，预计全年业绩将超过320亿元。

  但由于今年可售货量只有420亿元，企业预计不能实现上述高速增长。全年如果按照65%的目标去化率，业绩也只有近280亿元；如按往年 70%-75%估算，全年业绩在300亿元左右。我们更倾向于300亿这一数值，因为这更符合增长的惯性。而据2013年中报，今年上半年企业共有在售项 目42个，其中新推的5个项目普遍获得市场青睐，如济南保利中心、昆明六合天城等项目开盘认购率达80%以上，海南保利半岛1号于5月开盘，首推351套 房源开盘当日去化近9成，济南保利华庭旅游地产项目5月开盘，当日销售逾5亿元。这都预示着企业下半年的去化率或有明显改善。

  综上所述，我们预计保利置业今年业绩会继续保持高速增长，业绩有望达300亿元。

  开发快于销售推高存货，土地规模扩张进入平稳期

  由于企业采用高周转策略，从拿地、开工到销售往往不到一年，我们可以据此大致估算企业目前的可售库存量。从图2看到，2008年-2012年期 间，企业新开工量共计1833万平米， 而2009年-2013年上半年实际销售面积共计869万平米，两者有近千万平米的差值。如果不计2012年的新开工量，也有近600万平米的差值。而部 分在2012年拿的地，如2012年7月拿的济南保利华庭旅游地产项目已于今年5月开盘。由此估计，企业的库存或许在600万平米到1000万平米之间。

  不断企高的存货，以及近年来集中建设需要大量资金投入，使得企业债务迅速被推高。我们看到，2010年企业的净负债率还维持在63%-64%之 间，其后开始大幅上升，2011年中达到108%，其后1年基本维持在100%之上。为了降低负债率，2012年企业在土地市场上大幅收缩战线，全年仅收 获90万平米的土地；今年，企业继续采取审慎的态度，计划全年拿地金额不超过45亿元。今年上半年企业的净利率已下降至83%，今后企业的目标是将其控制 在70%以下，在此之前，企业可能会继续在土地上保持审慎。但要指出，即使企业不增加土地储备，按照去年的消化量，足够企业9年的发展，如再按以往60% 的增速，也够企业支撑到2015年底2016年初。因此，企业在土地市场上只要保持平稳的扩张速度，就足以应对发展所需，并使企业运营更加有效，财务趋于 稳健。

  合同销售大幅增长助推负债率下降， 竞争趋于激烈使企业毛利率下降

  2013年上半年，由于企业的合约销售额快速增长44.6%，并于今年5月16日成功发行总值5亿美元的5年期票据，使得企业的现金较去年同期 净增109亿元。与此同时，企业的总债务增长只有78亿元，而所有者权益较去年上升13.29%。在上述三重因素的共同作用下，企业净负债率出现明显下 降，较去年同期大幅下降了12个百分点，至83%。

  由于企业销售在三四线以及中西部的比重较高，这些区域由于更多实力企业的进入，使得市场竞争趋于激烈， 企业不得不考虑更多符合当地需求的实用性项目，使得售价下降。另外，不管是一二线，还是三四线，土地成本都在日益上扬。在这双重因素的推动下，2013年 上半年企业的毛利率下滑至31%，较去年同期下降了6个百分点，低于行业35%-37%的平均水平。在原有市场的毛利率受压下，保利置业积极开拓新市场， 今年在海南、济南、昆明都取得了不俗成绩，预计下半年毛利率将有所上升。

  企业发展正处关键期，持续高速发展仍需三方面优化

  之所以说目前企业发展在正处于关键期，是因为：我们看到保利地产在2008年销售业绩突破200亿后，进入持续的爆发期，经过5年的发展，就进 入千亿行列。对于高度复制保利地产模式并能充分利用其品牌知名度的保利置业，我们也有同样的期待，相信其应能再度复制保利地产的“传奇”。

  但须指出，保利置业过去逾5年的连续高速发展，都处于规模相对较低的水平上。这一时期，集团母公司大量资源注入成为企业发展的重大推力。到今 年，企业业绩规模将接近300亿元，发展已出现某种程度的瓶颈，比如负债率过高，规模化扩张不平稳，区域发展仍不均衡，等等。此时，面对这些瓶颈，企业可 能更多地需要依靠自身的力量才能解决。

  为此建议，为了今后的持续高速发展，企业仍需四方面的优化：

  1)企业可大幅提高合作拿地的力度，以更小的资金投入实现更快的规模扩张。另外，企业需要拓展强化多元化融资渠道，在银行信贷、信托之外，尤其 要强化基金合作的力度。保利地产就是主要依靠合作拿地和基金合作的方式，实现高规模上的高速扩张，这值得保利置业学习，并加以借鉴完善。

  2)目前项目区域和城市能级布局相对较均衡，但仍需进一步改善。比如，一线城市的比重只有10.5%，可适当提高；而环渤海地区目前的项目面积 比重仅8.5%，可以大幅提升，当然企业已经意识到这点，去年新增的3块地，就有2块位于环渤海。更为重要的是，除了贵阳和上海，企业今后需要在不同能级 和区域的城市中培养业绩增长极，才算做到空间上的均衡发展。

  3)充分利用香港上市平台的优势，可更多地在境外证券市场再融资及发低息债券。也正由于有这个优势，企业可以更多地发展商业地产和旅游地产等持有型物业。

  4)加强与保利地产的合作和资源共享。双方在拿地、融资、营销方面可以展开深入的合作。比如在营销方面，近年来保利地产开创了组团营销模式，取得了积极成效。保利置业可与保利地产联手组团营销，预计会取得更佳效果。

  补充说明：此报告仅为企业当日业绩发布后的及时快评，后期CRIC研究中心还将有详详实的半年报分析报告推出，敬请关注！

  分析师简介

  沈晓玲，CRIC研究中心企业研究经理，擅长房地产企业战略、应急策略研究

  洪圣奇  CRIC研究中心驻香港分析师，专注服务资本市场

  陈开朝  CRIC研究中心企业研究员，擅长房地产企业研究