??6月29日，中粮以总价24.4亿元，拿下浦东新区新场旅游综合服务区A10-1地块，楼板价35744元/平米，溢价率235.6%。在即将过去的这半年，热门城市高于面粉价的地王频出。除了融资渠道宽松、楼市销售回暖等行业性原因外，我们在此前《为了不在重组中被打包收走，水电系央企正在疯狂抢地》一文中便曾提出，国资改革、企业合并带来的人事变动危机，是部分央企高溢价拿地的最大动力。

??央企的确是最积极的 地王制造者；却不是地王背后的全部——更重要的是，生活还是要继续，吐槽归吐槽，2016年下半年该拿的地还是得拿。因此，在本篇报告中，我们分析了 2016年上半年在土地市场上表现较激进的企业背后的驱动逻辑，并据此制定了2016年下半年的土地投资策略。

??一、理性任性，六大因素推高溢价！

??哪些房企扩张野心最大？我们将30家非千亿房企2016年上半年的投资金额，与2015年全年销售金额进行了对比，发现最积极的房企为天津国资委旗下天房发展，拿地资金是销售的8倍。理性也好，任性也罢，促使房企砸下重金的因素主要有六种。

?? 新官上任新气象？国企抢地气势不逊央企

??15家国资背景(包括中央和地方国资委旗下)的企业中，销售投资比最高的是天房发展和上海建工，2016年上半年分别投入了173.5亿元和120.0亿元，均已高于2015年全年销售；信达、葛洲坝、鲁能则“不负众望”地排在第3、4和6位。

??投资力度较大的央企和国企，主要为三类需求驱动：

??内生需求。一类为央企整合潮下，集团层面存在合并可能的，均以短期内做大资产规模、提升影响力为目的，如水电系的葛洲坝、鲁能、电建三家自去年下半年投资和营销力度均 明显加大，并且拿下的主要是热门城市的高总价地块，成为了制造地王的“核心力量”，而屡屡传言要被并购的中粮在多次参拍后此番也终于出手；另一类为集团换 届、有“名帅”接任的央企，对地产板块有了新的要求，也期望能显著提高运营成绩，如迎来傅育宁的华润自去年起便明显加强了北上深优质地段的布局，金茂除了 计划商业发力外，住宅也向华南的扩张。

??竞争需求。主要指热门二线城市的地方国企，这些企业在本地尽管有资源优势，但单个市场容量有限，成交热度提升也使得更多的未来房企参与到土地竞争中，在国企运营效率掣 肘下，“地盘”逐步被侵蚀，此外，国企亦存在同一地方国资平台下的整合或被央企收购的预期。和央企如鲁能等的“遍地撒网”相比，国企拿地的特点是城市进入 时更谨慎、聚焦，如天房重点布局苏州，上海建工选择南京和苏州，格力更青睐上海等。

??配置需求：主要指信达地产，我们在2015年四季度信达大手笔拿地时就曾判断，信达频频拿下高总价地王，是出于母公司中国信达的资产配置需求，而2016年初便出现了 货币超发现象。作为财政部下四大AMC之一，信达和其他三家AMC一样扮演者影子银行的角色，融资成本低，资金大量投向房地产，对于货币政策也更为敏感， 而优质土地则是预防资金贬值的最佳资产。

??闽企有钱就拿地！强化土储冲击资本市场

??民企拿地时对收益更为重视，因此出价时“相对”理性，15家民企的销售投资比明显高于国企和央企，其中最扎眼的依然是闽系房企如融信、泰禾等，禹洲也加入其中；此外文一和龙光分别在深圳和合肥制造了总价地王。

??和央企不同的是，民企加大土地投资，则主要有三种原因：

??为登陆资本市场发起冲刺。当 前市场资金面宽松，是上市的良好时机，一些尚未上市的中小型房企均希望打开这条融资渠道，而在上市前，房企为丰富土储储备、显示高成长性，往往会加大拿地 力度。比较明显的如合肥77亿元总价地王获得者文一，近期获得了中发科技的控制权；龙光拿下的深圳光明地王总价高达140亿元，计划借壳中国嘉陵回A；金 辉2015年末A股主板递交了招股书，正荣、中梁等也传言即将登陆资本市场。

??做高资产价值延续高杠杆。运 用了较高杠杆的成长性房企，在开发节奏方面的安排较紧凑，补充的往往是一线和二线热门城市地块，一方面在金融机构眼中这些城市风险小，并提供更低成本的资 金，另一方面则能利用土地融资和增加权益，获取新的资金补充，既能偿还旧债，又能确保规模增长速度，如泰禾、融信等，2016年发行了多笔债券，为其拿地 提供了更多弹药。

??深耕热点城市带来现金流。由 于城市分化明显，重点布局城市的成交情况对房企影响明显，因布局得当而受益的房企资金充沛，得到了新一轮扩张的机会，最明显的便是禹洲，重点布局的厦门、 合肥、南京、上海等均是2016年热门，前5月104亿元销售金额同比增幅达153%，已完成全年目标的65%；时代主要布局的广州、佛山、珠海等亦是热 门，因此继续加码了在这些城市的布局。

??二、竞争加剧，下半年地该怎么拿？

??一边在土拍中碰上各种打了鸡血的对手频频空手而归，另一边则是城市团队随着旧项目接近尾声眼看将无事可做，进退维谷、又囊中羞涩的房企很难根据对手在土地市场的表现判断未来市场可能发生的变化。对此，我们的建议是：

??一看热闹。在上述六类房企中，有整合需求的央企拿地受非市场因素影响更多，并且由于这些房企能承受更长的开盘周期、对盈利要求低，出价的参考价值不大，开出比他们更高的价格更是没有必要，静静围观即可。好在，由于不少央企已被约谈，因此在近期的土拍市场上可能会更为低调，是其他房企拿地的窗口期。

??二信达哥。主要分三块：一是信达对市场上的资金流动性，以及货币政策最为敏感，关注信达的拿地动态有助于判断宏观走向；二是除了浙江信达外，其他地区的信达操盘能力欠缺，可寻找与其合作的机会；三是信达被约谈在招拍挂市场上不方便出手，但资产配置需求依然存在，不如帮他了却买买买的心愿：拿下优质的高价地块后，可考虑后期引入信达合作开发减轻资金压力。

??三抱大腿。一类是除了信达外的三家AMC，长城、东方和华融，本质上来看和信达的需求是一致的，对于投资房地产项目亦十分热衷，尤其是有上市可能的长城和东方值得关注。另一类是有险资背景的，可以看到2016年平安不动产拿地规模明显减小，安邦则从举牌A股上市房企转向了海外并购，是周期性原因还是其他须重点分析。

??四勤自夸。很显然，有金融机构或非传统央企为后盾的房企在拿地时明显占优，这也将成为未来的重要趋势，因此找到长期合作的“金主”很有必要。从“金主”如平安、信达等合作对象来看，金茂、绿城、融创、龙湖、泰禾、滨江等的共同特点便是产品力强，有口碑较好的产品线。定位偏改善的房企均可加大品牌宣传力度，提升产品溢价能力和知名度，塑造出中高端产品专家形象，吸引“金主”合作。

??五蹭便宜。二级市场并购是低成本土地的重要来源，但资源并非人人都有。可以与下列房企合作：千亿房企积累深厚，甚至会有土地资源自行找上门，2016年绿地、万科等并购渠道获得的项目明显增加，尤其是万科对合作持开放态度；融创擅长并购，孙宏斌表示经常有合作对象主动寻求合作；朗诗在合肥等地有地方国企存量土地的合作资源；旭辉拿地能力强，亦热衷合作开发；等等。

??六树标杆。在房地产开发的各个环节均有预判能力较强的房企，如绿地对于大形势和转型方向的战略准确；融创对非热门城市的判断领先，经常提前布局等等。另有部分房企的布局不具备参考价值，如碧桂园，开发模式特殊，销售情况容易受市场热度影响，因此其进入的三四线城市未必适合其他房企。 

??最后， 我们认为，当前楼市成交热度略有下降，苏州、南京、合肥等热门城市也出台了相应政策，因此2016年下半年土地市场将更为理性。可以肯定的是，一线和长三 角二线城市长期值得看好，武汉、佛山、东莞等风险较小；此外，郑州、天津、济南等城市可能存在一定机会。房企可多关注城市规划相关利好，在已经起建立优势 的城市，更应当该出手时就出手。