??去化率和回款率分别为72%和84%；高价地影响利润，毛利率下滑至10%。

??◎  作者 / 房玲、易天宇

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??核心观点

??【加大推货销售增长37%，去化率高达72%】2021年上半年融信中国累计实现销售金额829.66亿元，同比增长37%，已完成全年销售目标1600亿的52%；此外上半年实际回款率达84%，去化率也高达72%。杭州、上海和福州为销售业绩的主要来源地，三个城市占到了总量的43%。高能级核心城市的限价政策，或会影响企业的利润率，此外若对单个城市销售过多依赖，也会提升整体的运营风险。

??【上半年获取项目均价高，下半年严控投资比例】2021年上半年融信中国新增总建筑面积574.20万平方米，同比增长25%；拿地总价469.36亿元，同比上升61%；拿地销售金额比达57%，投资较为积极。管理层表示，下半年将会放缓土地投资节奏，将拿地销售比严格控制在监管规定的40%以下。拿地均价来看，2021年上半年融信的新增土储均价为8174元/平米，较2020年增长14%；主要在于年内融信于杭州获取了多块均价较高的地块。虽然获取杭州高价地能保障较高的去化率，但同时也需关注项目的盈利空间。

??【毛利率下滑至10%，未来毛利率投资标准15-20%】2021年上半年融信中国实现营业收入217.39亿元，同比上升3%。下半年管理层预期结转收入将达300以上，全年结转仍能达到预期水平。毛利润同比下降31%至21.75亿元，毛利率同比下降5个百分点至10.01%，主要由于期内结转了较多低毛利率项目，结转规模达约150亿，占比约69%。下半年，融信计划结转的300亿资源中，仍有1/3为低毛利率状态。目前融信投资标准毛利率在15-20%左右，预计随着低毛利率项目的结转完毕，整体毛利率将有回升。

??【三条红线全部达标，未来净负债率将进一步下降】2021年上半年融信净负债率为75%；此外现金短债比1.28，扣除受限制现金的现金短债比为1.09；剔除预收账款后的资产负债率为69.67%，全部过档，属于绿档企业。2021年上半年融信的合联营投资额达111.53亿元，占归母权益的63%。据管理层表示，上半年合联营担保共36亿元，合联营公司现金105亿元，有息负债124亿元，其中权益口径现金29亿元，权益口径负债46亿元。

??01销售

??加大推货销售增长37%
去化率高达72%

??2021年上半年融信中国累计实现销售金额829.66亿元，同比增长37%，已完成全年销售目标1600亿的52%；销售面积403.44万平米，同比增长57%；销售均价20564元/平方米，同比下降12%；2021年上半年实际回款率达84%，处于行业较高水平，去化率也高达72%。

??销售的快速增长，一方面由于期内融信加大了推货与销售力度，上半年有多个新盘推出，比如上海海月四季、上海海纳印象、杭州云澜天第、福州海纳新潮、连云港学院府等。此外融信也提高开发效率，控制拿地到销售平均6-7个月。

??从各城市的贡献度来看，2021年上半年融信中国销售业绩的主要来源为杭州、上海和福州，三个城市占到了总量的43%；其中杭州的销售金额为187.84亿元，占比达到了23%。布局高能级核心城市，在一定程度上能够保证项目去化，但同时由于这些核心城市的限价政策，或会影响企业的利润率，此外若对单个城市销售过多依赖，也会提升整体的运营风险。

??02投资

??上半年获取项目均价高
下半年严控投资比例

??2021年上半年融信中国共新增39块地块，总建筑面积为574.20万平方米，同比增长25%；拿地总价469.36亿元，同比上升61%。上半年，融信拿地销售金额比达57%，投资较为积极。管理层表示，下半年将会放缓土地投资节奏，将拿地销售比严格控制在监管规定的40%以下。获地方式方面，融信采用了多元化的拿地方式，39个项目中有2个是旧改项目，有11个是并购项目，剩余26个项目来自招拍挂。

??从拿地均价来看，2021年上半年融信的新增土储均价为8174元/平米，较2020年继续增长14%；主要在于年内融信于杭州获取了多块高价地块，其中杭州四堡七堡16地块、四堡七堡32地块，拿地均价分别达28283、29044元/平方米。虽然获取杭州高价地能保障较高的去化率，但同时也需关注项目的盈利空间。

??2021年上半年，融信中国土地储备的总建筑面积为3160万平方米（权益建面约1614万平方米，权益占比51%），其中330万平方米为持作出售已竣工物业，2220万平方米在建及610万平方米持作未来开发；约可支撑企业未来三年的发展需要。此外土储建面中约82%位于一二线城市，长三角占比46%，一定程度上保障了企业项目去化。

??从拿地结构来看，融信以深耕长三角地区为主，新增建面占比达53%，其中杭州拿地规模达148万，占比26%。中西部新增建面占比达31%，相比2020年提高了14个百分点，其中郑州拿地规模61万平米，占比达11%。此外从城市能级来看，一二线城市拿地占比达86%，相比2020年增加了3个百分点。除杭州及郑州外，福州、成都及苏州均拿地较多，新增建面均超40万平米。值得注意的是，融信还拥有396万平米的待确权旧改项目，主要集中郑州、太原两城共四个项目。未来融信可继续加快旧改确权进度，为企业注入利润可观的优质土储。

??值得注意的是，历年融信中国新增土储及总土储的权益比例较低，2021年上半年融信新增土储面积的权益比例为50.5%（金额权益占比46.3%），期末总土储的权益比例为51.1%。合作推动了企业销售规模的增长，也会造成营收与销售规模增长不匹配的现象。2021年上半年融信营业收入仅同比上升3%，非控股权益为349.95亿元，占总权益的66%；而非控股收益占到净利润的34%，归母净利润被摊薄。

??03盈利

??毛利率下滑至10%
未来毛利率投资标准15-20%

??2021年上半年融信中国实现营业收入217.39亿元，同比上升3%。物业销售收益达208.58亿元，同比增长1.4%；期内，交付物业总建筑面积同比增加25.30%至159.35万平方米，但由于结构性原因，平均售价同比下降了19%至13089元/平方米。下半年管理层预期结转收入将达300以上，全年结转仍能达到预期水平。

??从利润表现来看，毛利润21.75亿元，毛利率10.01%；净利润10.4亿元，净利率4.79%；归母净利润6.85亿元，归母净利率3.15%。

??毛利率的下滑，主要由于期内结转了较多低毛利率项目，结转规模达约150亿，占比约69%。2021年下半年，融信计划结转的300亿资源中，仍有1/3为低毛利率状态；此外还有约50至80亿的低毛利率项目将于2022年及2023年结转，对未来毛利率会有一定影响。目前融信投资标准毛利率在15-20%左右，预计随着低毛利率项目的结转完毕，整体毛利率有待回升。

??04偿债

??三条红线全部达标
未来净负债率将进一步下降

??2021年2月和7月，融信分别发行了两笔5年期10亿元的公司债，年利率均为6.5%。此外境外债方面，融信合共发行了5亿美元的境外优先票据，票面利率分别为7.1%、5.5%。截止2021年上半年，融信的借贷利率为6.52%，较年初下降了0.03个百分点。

??2021年上半年融信在手现金321.83亿元，较年初增加8%，主要由于期内加强了销售，经营性现金流为正。上半年，总有息负债为719.55亿元，较年初微增0.13%。此外，非控制权益较年初增长6%至349.95亿元，总权益增长4%至526.89亿元。

??在此背景下，2021年上半年融信净负债率为75%，较年初下降约8个百分点；此外现金短债比1.28，扣除受限制现金的现金短债比为1.09，仍能覆盖短债；长短期债务比1.86；剔除预收账款后的资产负债率为69.67%。管理层表示未来长期计划将净负债率将进一步下降。

??截至2021年上半年，融信累计长期股权投资达111.53亿元，占归母权益的63%。据管理层表示，截至2021年上半年对合联营担保共36亿元，于合联营公司持有现金105亿元，有息负债124亿元，其中权益口径现金达29亿元，权益口径负债达46亿元，表外负债也需关注。