??克而瑞研究中心  房玲、羊代红

??导读

??销售稳步增长，三条红线下财务优势尽显，逆势拿地。

??【销售稳定增长，珠三角区域近四年首次销售贡献最高】2020年保利发展实现全口径销售金额5028亿元，同比增长8.88%，在TOP5房企中排名第3，销售增长稳定。从销售分布来看，2020年保利发展的销售面积贡献最大的区域为珠三角区域，占比为33.7%，同比增加5.7个百分点，增幅最大，近四年以来首次实现占比最高。 

??【资金优势凸显，全年投拓较为积极】2020年保利发展新增项目146个，新增计容建筑面积3186万平方米，拓展成本2353亿元，分别同比增长19%和51%，拿地销售金额比达到0.47，高于TOP10房企的平均水平，拿地较为积极。 

??【营业收入稳步增长，合作项目贡献增长对冲毛利下滑影响】2020年保利实现营业收入2430.95亿元，同比增长 3.04%，收入规模持续提升。从盈利水平来看，保利2020年的毛利率水平为32.6%，同比减少2.40个百分点。但得益于近几年合联营项目陆续进入结算期，合联营投资收益同比增长44.3%至50.54亿元，使得保利的净利率和归母净利率不减反增，分别同比微增0.56和0.06个百分点至16.47%和11.91%。 

??【偿债能力优秀，但积极扩张下资产负债率接近临界值】2020年保利持有现金仅增长4.7%至1460.08亿元，现金短债比2.26，长短债比3.60，现金覆盖短债，债务结构稳定健康。2020年净负债率降0.37个百分点至56.54%，值得注意的是，由于近几年保利加大投资力度，其扣除预收后的资产负债率呈上涨趋势，2020年同比增长2.43个百分点至69.36%，较为靠近监管临界值。

??【两翼业务持续推进，但整体盈利能力有待提升】保利在主业房地产销售之外，两翼业务发展持续扩张，2020年保利主营业务其他收入154.32亿元，同比增长36.5%，毛利率14.33%，整体的盈利能力有待提升。其中，保利物业2020年末在管面积达到3.80亿平方米，排名上市物业公司第一。

??01 销售

??销售稳定增长
??珠三角区域近四年首次销售贡献最高

??2020年保利发展实现全口径销售金额5028亿元，销售面积3409万平方米，分别同比增长8.88%和9.16%，销售金额增速在TOP5房企中排名第3，销售增长稳定。与此同时，销售权益进一步上升，签约建面权益占比同比增长1.08个百分点至67.02%。

??期内，城市深耕效果显著，2020年在38个核心城市的销售金额贡献占比为75%，单城签约过百亿城市15个，同比增加2个。其中广州、佛山合计销售规模超820亿，成都超200亿，上海、杭州、南京、北京等超100亿，核心都市圈深耕效果进一步巩固。

??从销售分布来看，2020年保利发展的销售面积贡献最大的区域为珠三角区域，占比为33.7%，同比增加5.7个百分点，增幅最大，近四年以来首次实现占比最高；此外长三角和环渤海区域销售面积均实现同比增长，但中西部销售面积同比下降15.4%，其占比也减少了7.3个百分点至25.1%。而从城市能级来看，三四线城市销售面积实现同比增长12.6%，其销售占比也进一步上升1.4个百分点至45.4%。

??02 投资

??资金优势凸显
??全年投拓较为积极

??2020年保利发展新增项目146个，新增计容建筑面积3186万平方米，拓展成本2353亿元，分别同比增长19%和51%，拿地销售金额比达到0.47，高于TOP10房企的平均水平，拿地较为积极。

??从投资节奏来看，上半年在疫情期间保利凭借稳健的财务和资金优势，积极补充，上半年拿地销售金额比为0.37，下半年特别是在三条红线之后加速发力，三、四季度拓展金额占全年总投入的65%，下半年的拿地销售金额比高达0.55，抓住窗口期持续为未来经营发展提供资源保障。同时，保利保持相对较高的拿地权益比，全年新增可售计容建面权益比为69.3%，同比增长1.2个百分点，有助保利未来“提质增效”。

??从新增土储建面的区域分布来看，新增土储占比最高的为珠三角区域，占比为33.1%，同比下降6.7个百分点，中西部区域占比同比增加8.7个百分点至30.6%。而从城市能级来看，2020年保利加大了在二线城市的拿地力度，拿地面积同比增长42.1%，占比也同比增加9.5个百分点至47.1%，二线城市拿地占比自2017年以来首次回弹，值得注意的是，二线城市新增建面的45%来自中西部城市，2020年保利持续扩大在中西部城市二线城市的拿地力度。值得注意的是，拿地城市能级的上升使得保利的获地均价同比上涨了27%至7385元/平方米，未来在高能级城市限价政策不松动情况下，或将持续拉低企业的毛利利率水平。

??2020年末保利发展总土地储备为17096万平方米，同比增长5.3%，其中待开发面积7747万平方米，按保利当前的销售规模和增速来看，保利待开发面积的消化周期约为2到3年。就土储分布来看，40.0%位于珠三角区域，中西部区域占比为29.6%，环渤海19.6%，长三角相对较少，占比为10.3%。

??03 盈利

??营业收入稳步增长
??合作项目贡献增长对冲毛利下滑影响

??得益于房地产竣工交楼结转收入的增加，2020年保利实现营业收入2430.95亿元，同比增长 3.04%，收入规模持续提升，实现净利润400.48亿元，同比增长6.64%，归母净利润289.48亿元，同比增长3.54%。

??从盈利水平来看，保利2020年的毛利率水平为32.6%，同比减少2.40个百分点。但得益于近几年合联营项目陆续进入结算期，合联营投资收益同比增长44.3%至50.54亿元，使得保利的净利率和归母净利率不减反增，分别同比微增0.56和0.06个百分点至16.47%和11.91%，且该盈利水平高于行业平均。

??04 偿债

??融资成本持续低位
??三线达标保持“零踩线”

??2020年累计实现销售回笼 4706 亿元，回笼率为 93.6%，保持较高的销售回款率，但值得注意的是，在保持高回款额的情况下，由于保利2020年投资力度加大，其经营性现金流净额同比下降61.3%至151.50亿元，2020年末持有现金仅增长4.7%至1460.08亿元。

??从债务结构来看，现金短债比2.26，长短债比3.60，从短期来看，现金覆盖短债，债务结构稳定健康。2020年保利有息债同比了267亿元，净负债率降0.37个百分点至56.54%，若将永续债计做负债,则净负债上升0.94个百分点至69.36%。值得注意的是，由于近几年保利加大投资力度，其扣除预收后的资产负债率呈上涨趋势，2020年同比增长2.43个百分点至69.36%，较为靠近监管临界值。

??整体来看，保利属于三条红线的“绿档”房企，凭借其稳步扩张的销售规模，加上良好的财务能力及国企背景加持，2020年末保利平均借贷成本同比下降了0.18个百分点至4.77%，融资成本持续处于行业极低水平。

??05 多元化

??两翼业务持续推进
??但整体盈利能力有待提升

??保利在主业房地产销售之外，两翼业务发展持续扩张，2020年保利主营业务其他收入154.32亿元，同比增长36.5%，增速大幅增加36个百分点。毛利率下降8.2个百分点至14.33%，整体的盈利能力有待提升。

??其中，保利物业2020年末合同面积达到5.67亿平方米，在管面积达到3.80亿平方米，同比增长32.4%，规模扩张稳定增长。得益于稳定增长的管理规模，2020年末保利物业实现营业收入80.37亿元，同比增长35%，但值得注意的是，保利物业增收不增利，2020年毛利率同比下降了1.6个百分点至18.7%，净利率同比增长0.5个百分点至8.7%，毛利率及净利率均低于上市物企的平均水平，未来仍需注重该部分业务的运营效率，提升盈利水平。

??商业方面，保利商业2020年动作颇多，加大商业的轻资产输出力度。2020年10月29日公告拟发行60亿商用物业类REITs；11月3日表示2020年希望拓展面积在200万平方米以上，未来三年资产管理规模超过千万平方米。2020年全年保利签约购物中心20个，截至报告期末已开业大型购物中心26个，开业面积178万平方米，分布于广州、上海、武汉等14个城市。不动产金融方面，公司基金累计管理规模逾1400亿元。