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??中房网讯 近日，中国人民银行在其官方网站开设的“央行研究”专栏中，首期刊登了央行行长易纲发表的《再论中国金融资产结构及政策含义》论文。

??据了解，这并不是易纲首次研究中国金融资产结构问题，每隔10年左右，易纲都会撰写一篇有关中国金融资产结构演进的学术论文，分别为1996年在《经济研究》发表的《中国金融资产结构分析及政策含义》及2008年在《经济研究》发表的《中国金融资产结构演进：1991-2007》。

??而透过金融资产结构变化视角，可以厘清中国宏观经济运行的内在逻辑和重要问题，以及下一阶段经济金融良性循环发展的方向。

??过去十多年金融资产风险向银行部门集中

??文章称，研究发现，过去十多年来中国宏观杠杆率上升较快，金融资产风险向银行部门集中。

??针对这一问题，文章认为，须着力稳住宏观杠杆率，通过改革开放发展直接融资，让市场主体能够自我决策、自担风险并获得相应收益，由此在保持杠杆率基本稳定的同时，增强金融对实体经济的支持力度，提升金融资源的配置效率。

??文章指出，国际金融危机以来的十多年里，中国金融资产的风险向银行部门集中，向债务融资集中。之所以出现这种情况，主要有两方面原因：

??一是，直接融资尤其是股票融资增长较慢。直接融资涉及非银行经济主体之间的直接交易，对法治和信用环境的要求更高。直接融资特别是股票融资增速较低，实体经济融资仍以间接融资和债务融资为主，导致银行贷款在各项融资之中的占比明显上升。

??二是，宏观经济运行对金融结构产生了重要影响。国际金融危机爆发后，在对冲经济下行压力、扩大内需过程中，银行债务融资快速增长，不仅贷款增长较快，银行还通过同业、股权及其他投资等派生货币，为部分表外和影子银行业务融资，这些资金多具有债务融资的性质。债务融资显著上升，加之名义GDP增速下降，导致宏观杠杆率大幅上升。

??文章还提到，研究金融资产，还离不开房地产。根据人民银行调查统计司的调查，在2019年城镇居民的家庭资产中，住房资产占比接近七成，超过居民持有的金融资产。

??文章称，房地产与金融资产之间存在对偶关系：一是，房地产是居民和企业的重要资产，居民和企业又通过房地产融资构成对银行的负债，银行的金融资产部分对应着居民和企业手中的房地产。二是，大量贷款以房地产为抵押品投放，房地产价格上升会通过抵押品渠道撬动更多的贷款，两者之间会相互强化。近些年来，新增房地产贷款占新增人民币贷款的比重从2010年的25.4%升至2017年的41.5%。

??守住了不发生系统性金融风险的底线

??文章指出，最近十多年来，我国银行贷款在各项融资之中的占比明显提高。银行发放贷款是货币投放的主要渠道，会同时创造货币和债务。国际金融危机后，内需在经济增长中作用上升，对贷款融资的需求更高，债务杠杆出现一定上升有其必然性。不过，以政府信用支持和房地产作为抵押品的信贷快速扩张，会导致金融风险向银行和政府集中，并容易形成自我强化的机制，累积产能过剩、房地产泡沫和债务杠杆风险。

??根据已有对国际上的实证研究显示，政府债务与经济增长之间存在较为明显的“倒U型”关系，政府债务率一旦超过阈值，可能会对长期经济增长产生负向影响，降低经济增长速度。

??正是基于对通过债务过快扩张推动经济增长模式难以持续的判断，决策者强调，不搞强刺激，在保持总需求基本稳定的同时，以供给侧结构性改革为主线，推动经济结构调整和改革，实现经济高质量发展。

??近几年来，金融风险防范与处置取得重要进展，表外和影子银行、互联网金融风险等很大程度上得到治理，重点金融机构风险处置取得突破，坚定稳妥打破刚兑，依靠市场机制调节汇市和股市运行，完善必要的宏观审慎管理，外部冲击风险得到有效应对，守住了不发生系统性金融风险的底线。

??加强房地产市场融资状况全面监测

??政策建议方面，文章提到，新时期推动高质量发展，对金融体系及其资源配置功能提出了更高的要求，既要发挥好金融对实体经济的支持作用，又要避免宏观杠杆率过快上升形成系统性风险，实现经济和金融之间的良性循环。

??为此，需要特别注意三方面：

??一是，要稳住宏观杠杆率，要尽量长时间保持正常的货币政策，维护好长期发展战略期。文章提到，要统筹疫情防控和经济社会发展，根据形势发展变化继续实施好逆周期调节，保持流动性合理充裕和货币信贷合理增长。同时，创新完善金融支持方式，为保持经济稳定发展创造适宜的货币金融环境。

??二是，发展直接融资要依靠改革开放。只有发展好直接融资尤其是股权融资，才能够减少对银行债权融资的过度依赖，从而实现在稳住杠杆率的同时，保持金融对实体经济支持力度不减的目标。

??三是，要管理好风险。首先，要管理好改革和开放顺序风险。加强顶层设计，稳妥有序推进改革和开放，处理好金融对内对外开放、人民币汇率形成机制改革和资本项目可兑换这“三驾马车”之间的关系，实现相互协调，渐进、稳步向前推进。第二，要管理好金融机构风险。金融是特许行业，必须持牌经营，严厉打击非法集资、非法放贷和金融诈骗活动。第三，要管理好房地产市场风险，建立长效机制。房产是我国居民的主要财产，且与金融资产之间存在对偶关系，房地产市场的发展、变化和波动对全社会财富的影响极大，与其他行业的关联度也最高，保持房地产业的平稳健康发展意义重大。在政策把握上，要坚持稳字当头，稳中求进，着力稳地价、稳房价、稳预期，加强对房地产市场融资状况的全面监测，按照“因城施策”原则，强化对房地产金融的逆周期宏观审慎管理，监测居民债务收入比和房地产贷款的集中度。在稳定需求的同时，优化土地供给，促进供求平衡，实现房地产市场平稳可持续发展。要进一步理顺中央和地方财税关系，完善地方税体系，建立依法合规、规范透明、自我约束的地方政府债务融资机制，减少对土地财政的依赖。

??来源：中国人民银行网站，内容节选自中国人民银行行长易纲发表的《再论中国金融资产结构及政策含义》一文。