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??沈天晴曾说，“不可能人人成为将军元帅，我是可以的”。

??“将军”沈天晴有自己的用兵之道。兵，是他手里佳源集团旗下的地产项目，在这些兵经过精心培育，成为优等兵后，他们逐一被注入上市公司佳源国际（02768.HK）。而沈天晴借此把资产换成票子，股票和钞票。

??1月14日，沈天晴向佳源国际注入了四个房地产项目，佳源国际将以“债券+配股+现金”三种形式，向其支付72.48亿港元。

??配售这种支付方式，此前也多次出现。比如，2018年6月，沈天晴向佳源国际注入上海项目，总价6.93亿港元，佳源国际以配售1956.64万股股份（每股14.18港元）及4.16亿港元现金结付；同年9月，佳源国际收购佳源服务，代价6.89亿港元，佳源国际向沈天晴配售5018.02万股股份（每股13.73港元）结付；2019年8月，沈天晴向佳源国际注入安徽项目，总价48.41亿港元，佳源国际以配售13.78亿股股份（每股3.51港元）结付。

??据披露，此次的配售价是3.3港元/股，是近年佳源国际向沈天晴配售股份的最低价，因为佳源国际的股价正处于历史低位水平。截止2020年1月14日，佳源国际收于3.14港元/股，且近一年以来，一直在3~4港元区间内低位横盘。

??这次，沈天晴将资产置换成股票，他选择了一个抄底好时机。

??3.3港元，抄底！

??1月14日，佳源国际以72.48亿港元的价格受让沈天晴所持有的鲁源投资控股公司100%股权。其中，鲁源投资控股公司间接持有三个青岛项目和一个威海项目。

??换言之，沈天晴将四个项目注入到上市公司佳源国际。

??据了解，沈天晴将地产业务分成了两部分。一部分打包上市，放进佳源国际；另一部分则放在了佳源集团。而沈天晴为佳源国际、佳源集团实控人，拥有佳源国际69.74%股权。

??佳源集团执行总经理许琴曾公开表示，佳源集团的房地产业务主要集中在浙江、安徽、北京、天津、青岛、重庆等地，而佳源国际的房地产业务主要集中在江苏、上海、乌鲁木齐以及东南亚等地，佳源国际进入的区域，佳源集团均不会进入。

??这次，沈天晴将山东的四个地产项目放进上市公司佳源国际，意在增厚资产，帮助上市公司提高创收。

??此次的交易标的鲁源投资控股公司是一家在英国成立的公司，由沈天晴持有100%股权，其间接持有青岛领世华府地产有限公司、中巍（青岛）房地产开发有限公司、威海市祥源房地产开发有限公司和青岛水清木华创意发展有限公司的股权，持股比例分别为63%、79.93%、100%和90%。

??青岛领世华府另外37%股权，分别由青岛国际商务中心董事长于曦华持有7%、青岛朱家洼实业股份有限公司持有30%。其中，青岛高科园昌盛实业总公司工会委员会为青岛朱家洼实际控制人。

??中巍（青岛）剩余20.07%股权，由李沧区国有资产管理办公室间接持有。

??青岛水清木华剩余10%股权，由青岛铭钧投资管理有限公司持有，该公司实控人是三盛宏业公司董事长陈建铭。

??据了解，青岛领世华府对应的项目是青岛佳源华府，中巍（青岛）对应的项目是佳源·双子星城，这个两个项目均已建成，目前楼盘属于在售状态。青岛佳源华府的售卖均价达48000元/平方米，佳源·双子星城的均价则为20500元/平方米。

??另两家项目公司，威海祥源房地产于2020年9月7日以1.3亿元的价格拍得威海一宗地块，对应项目是佳源名城二期。而水清木华于2019年以187.67万元拍得的青岛市商业/办公用地，用于开发水清木华商务项目，该项目已在2020年6月发布了规划公示。

??将四个优质项目注入佳源国际，无论是交易价格还是交易方式，都可以看出，沈天晴扶持心切。

??据了解，2020年9月底，四个项目资产净值约76亿港元，而交易价格定在72.48亿港元，折让约4.66%，相当于打了95折；交易方式上，72.48亿港元将分成“债券+配股+现金”三部分支付。

??其中，34.2亿港元通过发行可换股债券结付，27.72亿港元通过发行及配发8.4亿股代价股份予以结付，转换价及发行价均为3.30港元，较3月13日3.14港元/股的收盘价，溢价5%左右。

??2020年以来，房企配股融资多为折让配售。如旭辉、万科、融创等房企，配售价较收盘价折让约2%~8%左右。此次佳源国际溢价5%配售，或是沈天晴有意“让利”。

??超70亿港元的交易中，只有10.55亿港元是通过现金方式支付。这种结付方式，不仅让佳源国际避免了大量的现金流出，同时也加强了沈天晴对于佳源国际的控制。特别是配股完成后，沈天晴的持股比例将达到74.93%，如果可转债全部转为股票，持股比例将进一步上升至79.31%。

??与此同时，沈天晴的持股成本也将摊薄。据不完全统计，近三年以来，沈天晴曾三次向佳源国际注入资产。2018年6月，沈天晴向佳源国际注入上海项目，总价6.93亿港元，佳源国际以配售1956.64万股股份（每股14.18港元）及4.16亿港元现金结付；同年9月，佳源国际收购佳源服务，代价6.89亿港元，佳源国际向沈天晴配售5018.02万股股份（每股13.73港元）结付；2019年8月，沈天晴向佳源国际注入安徽项目，总价48.41亿港元，佳源国际以配售13.78亿股股份（每股3.51港元）结付。

??佳源国际三次以配股形式结付，配售价分别为14.18港元/股、13.73港元/股、3.51港元/股，尤其前两次，持股成本均在16.36港元/股的历史高位附近。此次配售价为3.3港元/股，包括34.2亿港元可换股债券，以及价值27.72亿港元的8.4亿股股份，沈天晴的持股成本大幅摊低。

??三道“坎“

??“对佳源来说，2019年业绩是个考验，突发事件让我们措手不及，国家宏观调控也有所变化。现在，佳源大考过来并且取得了非常好的业绩”，沈天晴曾在2019年业绩发布会上表示。

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2019年佳源国际合约销售额达到288.6亿元，完成了制定的销售目标，同比增长42.1%。合约销售面积240.5万平米，同比增长36.8%。

??与此同时，佳源国际调整了债务结构。当年分三次发行3年期、2年8个月及3年4个月合计9亿美元优先票据。这三笔美元债的发行将长期债务比例进一步提升，债务结构得到优化。

??不过，2020年起，佳源国际的偿债隐忧开始显现。

??截至2020年6月末，佳源国际总负债高达526.73亿元，其中，于一年内到期的银行及其他借款为30.49亿元、优先票据为49.22亿元，合计79.71亿元。同期，现金及现金等价物仅为78.89亿元，不足以覆盖短债。

??为增加现金储备以偿债，佳源国际又在9月和11月发行了合共5亿美元的票据。

??据2020中报披露，佳源国际净利润为14.62亿元，同比增长5.63%。2016-2019中期，其净利润增速在35%~98%左右，相较而言，2020上半年净利增速下滑较快。2020年，佳源国际全年销售额308亿元，目标完成率为85.6%。

??目前，摆在佳源国际面前的有三个“坎”，净利增速下滑、偿债承压、股价低迷。此次注入的资产包能否成为“奇兵”，助力沈天晴打破“被将”局面，还需时间验证。