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??7月19日，保利物业服务股份有限公司（06049.HK 以下简称“保利物业”）的股价领跑物业管理板块，逆市上涨了5.04%。引发股价异动的大概率是3天前的一则公告，该公司在公告中表示将调整ipo募集资金的用途，收并购的资金配置比例由37%下调到18.5%，增值服务的分配比例则由35%提升至62.5%。

??这已经是保利物业第二次调整IPO所获资金安排。2019年12月，该公司在港交所挂牌上市，全球发售所得款项的净额约为52.18亿港元，按照招股书中的计划，这些资金有57%是要用于收并购的，15%用来开拓增值服务。但在2021年4月，保利物业突然宣布要更改资金的分配，将收并购的额度降低至37%，用于增值服务的比例提高到35%。

??经过这两次调配，收并购的预算额度从29.74亿港元大幅削减到了9.65亿港元。相较同行，保利物业在收并购方面的动作确实较为保守，从上市到现在，只花掉了0.93亿港元。该公司管理层在今年3月底曾表示，从2019年底上市以来公司并购成果不理想，内部做过检讨，但还是强调不会盲目追高，坚持相对谨慎的投资风格。

??“不是保利物业太谨慎，而是同行太激进了，用12倍-20倍的估值去买一个3年的合约，到底值不值得？3年后就能看出来并购策略差异带来的业绩分化。”一位投行分析师如此认为。

??减少并购资金

??在上市初期，保利物业对融来的52.18亿港元资金是这么安排的：约57%用于把握战略投资机会、择优并购，以扩大物业管理业务的规模；约15%用于进一步开拓增值服务；约18%用于升级数字化及智能化管理系统；约10%用作运营资金及一般公司用途。

??计划没有变化快，伴随着业务的推进，保利物业觉得这样的资金安排似乎跟公司实际业务发展需求不太匹配，于是在2021年4月宣布要调整IPO资金用途。当时，IPO融得的资金才用了0.998亿港元，其中0.887亿港元是花在了并购上。

??剩下的额度里，该公司打算安排37%用来并购，35%发展增值服务，其余两项安排则未调整。

??当时，保利物业的解释是，将收并购的资金预算比例由57%下调到37%，是因为在市场上寻获业务范围及规模等方面符合公司要求的标的需要一定时间，但同时也强调，未来将继续积极物色合适的投资并购标的。

??然而，3个多月过去，在收并购方面，保利物业并没有取得新突破，截至7月16日，收并购一共才花掉了0.93亿港元，但增值服务的拓展成果显著，3个半月里支出9.46亿港元。于是，再次更改IPO募资用途也就顺理成章了。在7月16日的公告中，该公司表示，为提升资金使用效率，将收并购的资金安排由37%的比例下调到18.5%，用于升级数字化及智能化管理系统的资金则由18%缩减到9%，这两项压缩的支出被转移给了增值服务，后者的比例由35%大幅上升到62.5%。

??也就是说，上市1年多，保利物业用于收并购的资金安排由最初的29.74亿港元大幅削减到了9.65亿港元。放在各大物业上市公司争相并购、积极跑马圈地的行业背景下，这种决策可谓特立独行。有机构统计，2020年上市的15家物管公司募资净额中用于收并购的资金共计341.5亿港元，约占募资净额的61%。为了加大收并购力度，行业龙头——碧桂园服务在5月份还公布了一项高达154.3亿港元的融资计划。

??相对于同行，保利物业的表现相当佛系，上市以来只有成都华昌物业这一项收购案例。在今年3月份的业绩会上，该公司管理层直言，对于物业这个轻资产行业来说，并购资金增长非常快速，公司对并购标的做了大量摸排，但从并购标的的供给端来看，数量和质量并没有显著的提高，市面上因为资金链问题而出让的仍是少数。下一阶段，相信物业市场火热并购的格局仍会保持，估值也会相应地保持高位，在这样一个相对高位的并购市场上，保利物业还是会保持对投资工作的定力，不会盲目追高。

??押宝增值服务

??从两次资金调配可以看到，保利物业压在增值服务身上的砝码越来越重，资金配置也从前期的7.83亿港元大幅增加到32.6亿港元。

??这种倾斜是有数据支撑的，从2020年的业绩表现来看，无论是增长速度还是利润水平，增值服务的优势都较为突出。

??截至2020年末，保利物业的在管建筑面积约3.8亿平方米，同比增长93.1%，合约建筑面积约5.7亿平方米，同比增长69.1%。期内，该公司实现营业收入80.37亿元，同比增长34.7%；实现归母净利润6.74亿元，同比增长37.3%；毛利率为18.7%，净利润率约为8.7%。

??在80.37亿元的营业收入中，基础物业管理贡献了约49.5亿港元，同比增幅为28.7%。增值服务的增长更为可观，其中，非业主增值服务录得了13.4亿港元收入，同比增长38.5%，社区增值服务的收入则增长了51.5%至17.5亿港元。

??毛利率方面，2020年，保利物业的基础物业管理只实现了14.2%的毛利率，而非业主增值服务、社区增值服务则分别为20.1%、30.3%。因为盈利能力较强，两项增值服务对保利物业毛利的贡献率达53.3%，超过基础物业管理的占比。

??对于增值服务的赛道，保利物业是颇为乐观的。该公司管理层曾表示，从2018年开始，社区增值服务规模快速增长，说明社区确实存在服务需求，在这个领域，有一批产业能做到10亿元级的规模，比如美居业务，有的则是亿元级。

??在该公司看来，过去几年，物管行业普遍围绕社区零售、拎包入住等产业通过搭建流量通道实现了收入规模的快速提升，而未来，增值服务将从初级阶段逐渐进入系统的产业化经营阶段。保利物业的发力点是构建产业生态体系，围绕社区生活、资产管理和公共空间运营打造资源，重点孵化美居、社区零售、家政、社区媒体这4个产业，同时针对汽车整体服务、社区旅游、健康管理、宠物管理等进行培育孵化。

??按照保利物业对投资者透露的规划，未来2年-3年该公司的营收增速将保持在30%左右，利润增速在20%-30%。相较那些加大马力收并购的同行而言，这样的增速只能算是中规中矩。瑞信便在3月份的研报中表示，公司对外扩张步伐不断加快，相信管理层可完成未来3年内收入复合增长30%目标，但仍落后于投资者预期。

??不过，也有机构认为，不少上市物业公司被高估值所裹挟，不得不拼命做并购、扩大规模，这并不是一种理性的行为，最终物业管理行业也会重新洗牌，重塑价值评估体系。