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??2021年，不少陷入流动性困局的房企遍寻国企白武士而不得，不曾想，这样的买卖却被一个商业地产开发商做成了。2021年12月31日，华南城控股有限公司（01668.HK 以下简称“华南城”）宣布将引入国资股东，深圳市特区建设发展集团有限公司（以下简称“特区建发集团”）拟以约19.09亿港元的代价换取华南城的第一大股东位置。

??2022年1月4日，华南城特地召开了两场投资者电话会，向投资者介绍新股东的背景，以及这笔交易将给公司带来什么好处。在这之前，该公司正被高达146亿港元的短债所困扰，未偿付美元高级票据的长期发行评级也被标普从“B-”下调至“CCC+”。而伴随着国资股东的进入，华南城预计自己的债务压力将得到有效缓解，且融资成本有望下降2个百分点以上，每年的利息支出节约近10亿港元。在电话会中，该公司甚至还对评级机构没有及时正面评价其股东变更，表示了不满。

??在大部分民营房企依然面临融资难题的背景下，华南城引战成功的激动心情不难理解。除了运气成分，一位机构分析师认为，该公司本身也具备引战的有利条件，“沉淀的资产好，储备的项目地价便宜，公司规模虽不大，但债务相对清晰，项目股权结构清晰”。

??一次无心插柳的引战

??2021年的最后一天，华南城发布了一份将对自身经营带来重大影响的公告。公告显示，特区建发集团拟以总代价约19.09亿港元全额认购华南城拟发行的33.5亿股股份。认购交割完成后，特区建发集团将占华南城经配发及发行认购股份扩大后已发行股本29.28%，成为其主要股东兼单一最大股东。而原第一大股东郑松兴的持股比例由持股前的28.5%稀释至20.16%，降至第二大股东，腾讯的持股比例则由11.81%稀释至8.35%。

??特区建发集团的认购价为每股0.57港元，较认购协议日期前最后5个连续交易日的平均收市价折让了约14.93%。而截至2021年9月底，华南城的每股净资产达5.22港元，目前市净率仅为0.13倍。

??腾讯进入的时间比特区建发集团早了好几年。2014年1月，腾讯以策略股东的身份认购了华南城6.8亿股新股，占该公司经发行及配发认购股份之扩大已发行股本约9.9%，认购价为每股2.2港元，总代价约15亿港元。

??两相对比，便可知特区建发集团捡了一个大便宜。虽然经营规模上无法与腾讯相比，但特区建发集团的国企背景也是一大优势。该公司为深圳市国资委下属企业，成立于2011年8月，主营业务包括基础设施投资建设运营、产业园区开发建设运营、战略性新兴产业投资、区域经济合作、PPP项目实施等。在“十三五”期间，该公司已跻身深圳23家房地产开发一级资质企业行列。截至2021年12月，其注册资本为335.09亿元，总资产980.21亿元，净资产429.19亿元。

??根据华南城管理层在电话会中对投资者透露的信息，该公司与特区建发集团的联姻实属“机缘巧合”，最初的接触原本是想谈融资业务，不料发现双方还有更多的合作可能，在做了几个月的尽调后，特区建发集团便决定入股。

??虽然是折价配股引入的大股东，但华南城认为这是一笔很划算的买卖，表示携手国资后公司将全面迈向发展的新阶段。

??除却价格因素，对于特区建发集团而言，华南城也恰好满足了其当前阶段的发展所需。根据特区建发集团的规划，“十四五”期间，该公司将致力成为在全国具有示范作用的新型城市发展综合运营商，到2025年，集团总、净资产分别达到1200亿元和570亿元，完成投资1000亿元以上，实现营收500亿元、利润15亿元。期内，该公司还将以资本运作和混改加快整合发展新资源，实施“上市公司 +”战略，力争实现控股2家上市公司、1家优质子公司上市。

??而入主华南城后，特区建发集团控股2家上市公司的目标便达成了一半，资产和营收利润的增长计划也多了一层保障。

??国资增信 债务压力有望缓解

??引战前，华南城在经营及资金层面都面临着不小的压力。该公司在2021年12月发布的中期报告中表示，公司遭受了国际贸易摩擦、新冠疫情反复、郑州华南城突遇百年大雨等多种不利影响，期内合约销售额减少13%至70.2亿港元，收入为61.66亿港元，同比下降13.2%。截至2021年9月30日，华南城的总计息债务约为366亿港元，短债占了4成之多，总额达146亿港元。同期，该公司的现金及银行存款约为96亿港元，无法覆盖短期债务。融资成本也在上升，加权平均融资成本上升至8.51%。

??华南城认为，下半财年，复杂多变的国际环境及房地产市场整体疲弱，将对公司的发展带来待续影响和调整，境外融资渠道受阻、融资成本增加也依然是行业的普遍难题。为了维持财务流动性，该公司表示将加大力度去库存，以力保现金流为首要任务。

??在标普看来，华南城的流动性将在运营和融资压力下保持疲弱。该机构表示，2022年2月、6月和11月华南城有三笔到期的大额离岸款项，总计9.7亿美元，由于离岸资本市场对大多数开发商来说已经受限，该公司发行新的离岸债务进行再融资的可能性仍然很小，且严峻的行业环境也限制了其从销售流入中补充流动性的能力。因此，华南城可能会相对依赖于资产处置和国内银行融资，以提高其流动性，应对离岸到期债务情况。

??据了解，华南城已就一些非房地产开发资产的货币化和买家进行了深入谈判，包括物业管理服务业务、仓库资产和西安的商业土地储备，但标普认为有些提案的进展比之前预期的要慢。

??而特区建发集团的进入，令华南城看到了解开流动性难题的希望。华南城表示，近年来公司的债务问题一直受到市场较大关注，是因为公司的商业模式在前期商贸城发展上需要较大资金投入，由此带来了一定的重资产属性。外部再融资环境持续恶化，使得金融机构信贷资源不断向国企倾斜，在此背景下，该公司认为自己背靠实力强劲的国企背景股东，有望凭借良好的信用资质获取更多融资机会。

??华南城管理层对投资者表示，今年2月份到期的美元债，该公司打算用资产出售的回款及境内银行融资来兑付，与特区建发集团的股权交易预计可在未来两三个月内完成，届时收到的资金也将用于境外到期债务的偿还，债务压力将得到有效缓解。

??以华南城当前8.51%的融资利率来看，该公司每年的利息成本超过30亿港元。但有了国企股东的背书，其预计未来的融资成本有望下降至到5%-6%，每年的利息支出也可缩减至20亿港元，资产负债率由70%降到50%。

??只不过，这些都是华南城为投资者描绘的美好画面，最终该公司能否兑现业绩迎来新跨越式发展的承诺，尚待时间检验。